市场利率料易升难降 债券投资经理“买短避长”

（原标题：市场利率料易升难降 债券投资经理“买短避长”）

截至1月16日，2018年以来央行以利率招标方式开展了四次逆回购操作，其中63天逆回购中标利率上升5个基点至2.95%，3个月国库现金存款利率上调至4.70%。在此背景下，市场上关于“加息”的讨论逐渐升温。1月15日，10年期国债收益率一度突破4%大关，并创下2014年10月以来新高。

有券商认为，上调国库现金存款利率并未体现加息意图。短期来看，中国央行跟随美国加息的必要性并不大。另有券商研究人士认为，2018年央行加息的概率较去年有所上升，但具体将受到通胀走势的影响；亦有券商认为，在利率市场化的背景下，中国在2016年已经进入加息周期，应该讨论的问题不是会否加息，而是在已经开始加息的前提下，未来利率还有多少上升空间。

供求驱动市场利率上行

新时代证券首席经济学家潘向东认为，中标利率上行一定程度上反映了目前商业银行负债端较为紧张，2017年12月的金融数据显示银行受贷款额度和监管考核的限制压缩了当月的贷款量，银行一季度贷款投放量一般占全年比重较高，因此对存款需求较大。但另一方面，提高中标利率不代表货币政策整体取向的改变，近期长端利率受监管加码、通胀回升、海外货币政策正常化等因素影响出现了较大扰动，但央行通过集中运用多种工具，削峰填谷“熨平”春节前后流动性扰动，保持整体流动性的相对平衡，比如岁末年初，大量财政资金投放，银行体系流动性较高，央行此前连续12天暂停公开市场操作，而当总体流动性下降，央行随即开启公开市场净投放，充分对冲回笼资金量，维持稳健中性，而从央行出台“临时准备金动用安排”来看，今年在管住货币总闸门的同时，会灵活运用各种政策工具适时预调微调，以更好地平抑市场波动。

潘向东指出，从1月15日的中标利率来看，4.7%的国库现金定存，考虑缴准，实际资金成本接近5.2%左右，综合多种因素认为，此次上调国库现金存款利率更多体现出随行就市而非加息意图，上行反映了市场供求的结果。

虽然去年以来美联储不断加息，海通证券宏观债券分析师姜超、梁中华认为，整体来看，当前人民币对美元贬值压力已大幅减小，央行对人民币汇率波动容忍度在提高，中美利差也处于历史高位，中国央行货币政策受到外部汇率因素的牵制较小。短期来看，央行货币政策的调整会更多考虑国内经济和政策因素，跟随美国加息的必要性并不大。

债券投资“买短避长”

兴业证券研究所副所长、首席宏观经济分析师王涵认为，整体来说，今年央行加息的概率较去年有所上升，而具体的决策将很大程度上受到通胀走势的影响。在2016-2017年的PPP扩容和房地产升温之后，经济的总需求有所扩大，而总供给在相关改革的推动下有所收缩。供需结构的变化，整体推升了工业品价格。去年的钢铁、煤炭价格上涨，对CPI的传导不甚明显，但2017年下半年化工品涨价速度较快，由于这部分产品与下游CPI之间的关系更加紧密，因此2017年二季度的CPI同比增速存在明显上行的可能性。如果CPI同比增速有效突破3%，则央行加息的压力会明显上升。

兴业银行首席策略师乔永远认为，2018年基准利率存在一次加息的可能。加息是对实体经济复兴的确认，通过加息将更有效推动实体去杠杆，促进金融资源更加高效配置，推动金融业更好的服务实体经济。2017年金融市场利率已经出现超预期的普升，仅10年期国债利率就上行了110个基点，而贷款利率上行幅度不足50个基点，实体利率调整的幅度明显滞后于金融市场利率。结合产能利用率爬坡变化情况，在中性情况下，加息或出现在2018年的上半年。

某固收债券投资经理告诉记者：“受加息预期影响，目前在债市上大家的操作策略都非常谨慎，大家现在都不敢买长债，一般只买短债。”但长期来看，该投资经理持乐观态度。

市场利率料易升难降

申万宏源首席宏观分析师李慧勇对本报记者表示：“中国在2016年已经进入加息周期。我们的利率已经市场化，判断是否加息不应单单只看传统的一年期存贷款利率，而更应该看代表市场利率的10年期国债利率，同时还要看包括逆回购、MLF、SLO等在内的短端的货币政策工具的利率。而无论是十年期国债利率，还是货币政策工具利率，都有显著的上行。目前应该讨论的问题不是会否加息，而是在已经开始加息的前提下，未来利率还有多少上升空间。”

李慧勇认为，未来利率会易升难降。以十年期国债利率为代表的市场利率，还有20-50个基点的上升空间，目标利率可能会达到4.1%-4.4%。理由如下：国际方面，全球进入了加息周期，尤其是美国2018年或有3—4次加息，使全球利率上行，而要保持合适的中美之间的利差，中国的利率也有相应上行的需要。

值得注意的是，当下很多观点在讨论是否应该调整存贷款利率，而忽略了利率市场化这个背景。“假如要调整存贷款利率，就意味着要人为地将存贷款利率向其他市场利率靠。除非能够一次性调整到位，否则可能会形成负面的市场预期。因此，我们建议要遵从市场的力量，由供求双方讨价还价来决定利率，该是多少就是多少。”李慧勇说。

某保险机构固收负责人亦认为，其实央行通过公开市场操作已经相当于加息好几次了，再通过官方加息的做法不太可能。“但央行的公开市场操作还是会继续用，全年的流动性肯定还是紧的”，该固收负责人说。