“慢一点”是市场化债转股应有之义

（原标题：“慢一点”是市场化债转股应有之义）

据报，截至今年5月底，五大国有商业银行债转股项目签约金额共1.6万亿元，但实际落地资金仅2300亿元，落地率不到25%。按此速度，即使把目前所有签约金额落地，也需要7年。而截至去年底，全国国有企业的负债约为100万亿，资产负债率约66%，如要把国企负债率降至50%，约有25万亿的债务需化解。显然，目前“债转股”的速度远不如预期。因此，相关部门纷纷出台措施，促进“债转股”落地。

然而笔者却以为，“慢一点”是本次市场化、法治化“债转股”的应有之义。“债转股”的目的不仅是短期内脱困、去杠杆，更是要在长期内建立可持续发展的有效机制。因此，“短平快”、“多快好省”，不如“慢一点”、“稳一点”的探索成长。

国务院2016年10月发布的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》一再强调市场化、法治化。这是与1998年那一轮“债转股”最大的不同。

市场化、法治化的“债转股”是没有政府“托底”的，盈亏都由参与方承担。本轮“债转股”所涉及的金融主体，无论商业银行，还是四大金融资产管理公司，抑或本次《办法》中规定的其他金融资产管理公司，都是市场化经营主体，要对股东、对投资人负责。因此，在对哪些企业可“债转股”，在什么条件下“债转股”，都势必小心谨慎。如何挑选出“发展前景好、长期来看可以脱困的企业”，非常考验金融机构的能力。金融实践中，拥有此项能力的，往往是机制灵活、激励充分、操作激进、损失承受能力强的私募基金，而非银行系金融机构。目前承担“债转股”任务的金融机构需要时间探索、培养此项能力，建立相关机制，这绝非朝夕之功。

市场化、法治化“债转股”的另一层含义是“债转股”的条件由双方协商。金融机构用于“债转股”的资金绝大部分应来自于各项融资渠道，必然有市场化的资金成本，因此对“债转股”也必然有市场化的回报要求。而需要“债转股”的企业当然无法承担市场化的“债转股”对价。因此，如何达成一个合理的，双方都能接受的条件，需要金融机构和企业长期讨价还价，不是短时间内能达成的。

慢一点的“债转股”，也是吸取上一轮“债转股”经验教训的理性行为。1998年的“债转股”为彼时国有企业改革、经济体制优化起到了巨大的作用，但事后来看，也存在相当的缺陷。一方面，在行政命令式的“债转股”下金融机构根本没有选择和谈判余地，部分“债转股”没有回报，企业亏损变成金融机构的亏损。另一方面，因为过多过快，部分企业把“债转股”看成了“赖账”，不仅没有借此机会建立起内部约束机制，更是助长了“银行的钱不用白不用”的道德风险。

减轻企业负担，帮助企业脱困是“债转股”的一个目的，但更重要的，是帮助企业建立更好的公司治理，克服盲目举债冲动，形成可持续发展的内生动力机制。那些陷入不得不“债转股”困境的企业，与其内部的公司治理有很大关系。这些企业往往内部约束不到位，经营层在环境良好时肆意借贷，扩张规模，最终在大环境变化时陷入困境。“债转股”有两个途径促进企业达到这个目的，一是优胜劣汰，能建立起更好的公司治理的企业才能获得“债转股”的机会；二是倒逼机制，金融机构把建立公司治理作为“债转股”条件之一。显然，让金融机构有足够的时间挑选企业、与企业讨价还价，这两个途径才能发挥作用。同时，企业建立良好的公司治理，形成内生增长机制，也需要长时间的磨合。

（作者系资深财经评论人）