信用风险涌动 债市防踩雷与资产荒共舞

种种迹象表明，债券市场的信用风险正在逐步蔓延。记者了解到，因担保的“12蒙恒达”中小企业私募债迟迟不能兑付，近日东胜城投已被投资者诉诸仲裁。这也是首只因违反债券担保等相关承诺被投资人提请仲裁的城投公司。

分析人士认为，地方债务置换改善地方政府总体财政能力，但不能片面认为低评级城投债也能进入“保险箱”。无论从避免违约角度还是避免估值损失，信用风险排雷都是当前和未来信用债投资的重要主题。不过，由于货币宽松、资产荒、经济下行这些支持债市走强的因素均未发生改变，债市调整之后仍有投资机会，明年下半年不确定性有所增加。

信用风险逐步蔓延

公开资料显示，蒙恒达债券余额2亿余元，发债企业为内蒙古恒达公路发展有限公司，企业所在地为内蒙古鄂尔多斯市，债券本身到期日为2016年4月18日，债券持有人选择行使提前回售条款，提前一年回售，故债券偿还日提前到2015年4月18日，当前债务偿还兑付尚未还清，构成事实上的债务违约。

记者了解到，12蒙恒达债的担保人共有两个，即内蒙古新大地建设集团股份有限公司以及鄂尔多斯东胜城市建设开发投资集团有限责任公司。相关人士告诉记者，12蒙恒达债务违约后，在东胜城投帮助和协调下，发行人兑付了合计2.2亿元本息中的5944万元，此后就采取拖延态度一直没有进展。

“城投方面总是说其他的会逐步落实，但这5944万元似乎已是东胜城投的能力极限，此后虽然我们一再催促，东胜城投及当地政府也都多次表示愿意协调解决。但由于资金紧张，约定好的付款一再落空。无奈之下，只好将东胜城投诉诸仲裁。”这也是首家城投公司被投资提请诉讼。

事实上，遭遇信用危机的“12蒙恒达”还只是冰山一角，信用风险近来正呈现逐步蔓延之势。此前不到两年的时间内，包括“11超日债”、“12湘鄂债”、“11天威MTN2”、“12中富01”、“12二重集MTN1”、“10中钢债”和“10英利MTN1”在内的7只债券出现实质性违约，而公募债券领域已发生15起信用事件。

日前，由发改委审批、国泰君安承销、在中国银行间市场募集发行的“12圣达企业债”当前也面临3亿元本金及数千万元利息无法偿付的危机。债券市场的违约风险正在不断发酵、积聚，刚性兑付的壁垒也正逐步被打破。

国泰君安证券首席分析师徐寒飞认为，信用风险排雷是2016年信用债最主要的投资主题。“尽管我们认为，从系统性风险角度，外部融资条件宽松、资产厚度缓冲以及外部保刚兑压力背景下，中高评级信用利差仍有低位基础，但尾部信用风险的加速暴露，会主导阶段性的市场波动，尤其是中低评级的估值分化。无论从避免违约角度还是避免估值损失角度，信用风险排雷都是当前和未来信用债投资的重要主题。”

针对由城投公司背书的个别债券暴露的信用风险，分析人士指出，不能片面认为地方政府债务置换后，低评级城投债也能进入“保险箱”，由于部分地区经济不振、企业债违约事件频发，城投债违约事件增多属于必然。

中信证券也认为，地方债务置换改善地方政府总体财政能力，利好城投，但目前城投债主要压力为转型、地方经济下沉和资产重组带来的估值问题，从估值角度考虑，仍需进行筛选，继续建议按照地区经济实力、独立性、募投项目和平台转型与资产重组状况进行筛选。

防踩雷VS资产荒

值得一提的，虽然债券市场正面临信用风险、美联储加息、监管层去杠杆、IPO重启落地等一系列利空，短期面临调整压力，但不少机构投资者表示，债牛行情并未结束，货币宽松、资产荒、经济下行这些支持债市走强的因素均未发生改变，调整之后年初债市又将出现较好的投资机会。

记者了解到，目前基金经理对债市仍相对比较乐观。由于货币宽松，而传统经济面临转型，银行贷款无处可去，只能大量配置债券。与此同时，中国经济连续十数个季度下滑，并且首次跌破7%，也支持无风险利率的继续下降。资金面以及基本面的支撑，使得利率债收益率仍有下降空间。

“没有人知道经济的底在哪里，债券还是牛市。”某债券行业从业20多年的基金经理告诉记者，如果经济会持续往下，债市的牛市会延续，如果经济走出困境，债市的牛市会在某个时候结束。“不过目前经济还没有企稳迹象，资产荒现状并未大幅改变，债市出现拐点恐怕还有难度。”

国泰君安也指出，考虑到2016年宏观“去增长”和微观“去产能”风险在大幅上升，利率债作为避险品种仍应该被高度重视。除交易价值外，中长期利率债仍然具备收益率下行的价差空间。

东北证券则认为，2016年债市相对前两年震荡加大，单边上涨和下跌概率比较小。货币市场利率中枢下移是大趋势，下行空间在30-50BP左右。债市信用利差会出现明显的结构性分化，信用违约风险加大。但债券上半年牛市有望持续。

景顺长城鑫月薪基金经理袁媛认为，短期内债券市场需要调整，加速回调也为债券基金“砸”出了比较好的建仓机会，债券市场在明年仍然存在较强的上涨动力。

国海证券则表示，2016 年无风险利率仍将下行，二季度或是全年收益率低点，但下行空间可能仅30BP 左右财政弱扩张的冲击有限，汇率贬值及货币持续高增长演变为系统性风险的概率也较小。在经济下行、货币宽松的环境下，无风险利率仍将下行，二季度是政策放松的主要窗口期，债券收益率可能达到全年的低点。

不过，也有机构指出，多次降准降息之后，未来央行降息空间不大，降准以对冲为主，参考国际和历史数据，收益率下行空间已经不大，明年下半年债市不确定性有所增加。