评级下调规模潮引爆 机构投资者防债券风险

继中诚信国际20日下调沈阳煤业(集团)有限责任公司主体及相关债项信用等级后，5月24日，联合资信评估有限公司将公司的主体信用等级由AA+下调至AA-。联合资信表示，2015年煤炭行业景气度持续下滑，煤炭价格不断下跌，沈煤集团营业收入下滑明显，公司2015年亏损、负债水平高、流动性压力大。

这类评级下调事件尚未进入年中，已密集发生。申万宏源债券研究部首席分析师陈康向记者表示，在经济增速偏低、企业资质弱化、外部支持减弱的背景下，评级调整压力将持续存在，短期内第二、三季度压力较大。

而机构投资者向记者反映，近来密切关注评级下调风险，以免踩雷。

机构投资者防踩雷

除了参考评级机构出具的评级调整外，机构亦有其对于债券的评判标准和应对评级下调方式。

上述上市券商债券承销人士表示，主要看企业三个指标，资产规模、现金流、利润。“如今企业负债率增加，现金流和利润也不行了。而这些企业集中在传统行业。”

评级下调反映在一级市场，具体表现为低评级债券承销难度高。该上市券商承销人士表示，公司存量项目中有AA-级项目，只能等待时机再发；目前市场只接受AA以上债券。另有多名投行人士亦有相同表示。

在二级市场中，多名债券交易员表示虽比较担忧，但仍能及时避免踩雷。

记者从江浙地区一名银行人士获悉，该银行主要考察企业经营能力、行业景气度，创造现金流的能力，还要看待实际控制人的资金实力以及支持意愿。银行还测算出，当信用债发行人的货币资金/有息负债以及(货币资金+投资相关资产)/有息负债持续下行并低于40%，有息负债率高于 50%，净利润现金含量持续下行并低于1时，发生信用债违约的可能性较大。

上海一家券商资管债券交易员向记者表示要持续跟进。“事实上，被下调的债券会早有迹象显现，比如当地经济变差，做担保的公司下调评级，只要持续跟进还是能发现，一旦有变差的苗头及时掐掉。”

她告诉记者，“一旦某只债券列入我们池子里，我们就会密切关注评级方面；如果发行人持续表现下滑，就一定清除。做好预防而不是救火。”

另一名北京的债券交易员亦表示，若等到六月份评级机构出具评级报告就来不及了。“投资只有走在趋势之前才可能不败。如果牛市不在，提前减仓，置换成高流动性的品种，提前处理问题债券才有可能。但是问题来了，谁愿意做接盘侠，逆着潮流走绝对是卖不出去。恐怕很多机构免不了被国家产能调节的巨轮碾压而牺牲。”

在她看来，今年机构投资者会加强内部的债券信用评价体系。“尽管很多机构投资者公司内部普遍规定：不拿民营债券、不拿过剩产业债券，不看AA以下债券，但最终他们仍然破例发行过剩产能、高负债率的债券。我觉得从今年以后，每家机构会真正把内部信用评价制度好好建立，亲自认真去调研，信用恶化后做跟踪，及时出掉问题债券。”

评级下调压力将持续

根据对信用债领域统计，今年3-5月出现较多的债券主体评级下调事件，分别有109起、124起、186起；而去年同期分别仅有76、28、53起。

一家上市券商债券承销人士表示，评级下调潮是目前较大的问题。“客观来说，评级下调不是评级机构的跟风，确实是经济环境处于低谷，很多企业经营情况在恶化。”

他担心，如果按照目前经济数据反馈来看，若企业在一季度的数据能有所改善，半年度评级会好过一点；若盈利数据下滑，评级机构将会调低评级、展望负面。

对于今年以来出现评级下调潮的原因，申万宏源债券研究部首席分析师陈康在接受21世纪经济报道记者采访时表示，主要从经济环境、企业角度、政府角度去看待问题。

他指出，经济处在增速偏低水平。从今年的增速结构来看，基建和房地产表现突出，但民营投资和制造业比较低迷。

“从企业角度来讲，虽然往年企业盈利能力不断下降，但仍有盈余；如今，绝大多数行业从去年开始，企业盈利能力降到收支平衡，或是亏损状态，面临真正不赚钱的困境，那么对于企业自身来讲，意味着偿债能力比以往更依赖内部资源和外部支持。资质稍弱的企业，本身没有资源让它持续消耗，容易出现问题。从外部支持来看，企业不赚钱，对于银行来说是警惕信号。在目前来看，银行很难进一步对这些企业扩张信贷支持。”陈康分析。

他从政府角度表示，“政府财力相对有限，过去一旦出现问题，政府会尽力协调处理。随着市场越来越商业化，牵涉利益主体越来越多，政府协调能力下降。事情解决难度越来越高，最终没有呈现好的解决方式，企业要么直接违约了。”

谈及评级调整压力将要持续多久，陈康表示调整会持续进行。“企业资质在消耗中弱化，外部支持变弱，很大程度上挑战固有的信用体系。此前投资者对于企业的政府背景和政府支持非常依赖，一旦发现政府支持没有那么可靠，对信用体系的信仰有较大冲击，因此评级调整会愈来愈多。短期来看，二、三季度季节性调整压力较大。”

从行业上看，陈康认为传统产能行业的企业仍面临较大的评级调整压力。“虽然今年供给侧改革，价格有所反弹，但从整个价格趋势上来看，今年的反弹还是一个很小的改善，对整个行业来说帮助不是特别大。对于企业而言，及时复产就能够享受到产品价格回升带来的好处，但从目前来看，企业复产速度没有那么快，大家对前景其实还是带有疑问。此外复产成本很高也影响复产速度，所以相当多企业没有真正享受到价格回升带来的好处。”