次贷危机彰显债市"备胎"意义

近年来金融危机的爆发，深化了人们对资本市场尤其是债券市场的认识。　　
　　互为“后备”的金融中介方式
　　在美国上世纪80年代拉丁美洲债务危机和90年代初的商用物业危机中，银行大幅减少信贷，影响到整个经济的正常信贷流动；1982年－90年代初债券融资增加弥补了信贷不足，债券市场暂时取代了银行体系，成为公司融资重要渠道，同时投资级别公司债券的收益率并没有特别上升，证明债券市场运作顺利、有效。
　　这两次危机证明了发展债券市场可能减轻金融危机带来的不利影响，或减少危机发生的机会。1998年情形则恰好相反，美国资本市场一度陷入瘫痪，但由于“后备”金融机构尤其是商业银行的存在，代替资本市场执行了储蓄向投资转化的功能，美国金融业并没有发生混乱。
　　这是基于银行业与资本市场的互补关系，格林斯潘将资本市场和商业银行看成是互为“后备”的金融中介方式。如果没有“后备”金融中介方式以满足社会资金融通需要，一旦金融中介或金融市场陷入危机，会拖累整个经济陷入危机。
　　1997年爆发的东南亚金融危机之所以导致这些国家和地区经济的持续衰退，是因为这些国家和地区缺乏一个有效的资本市场而严重依赖银行，由于没有“备用轮胎”，致使这些国家的经济随着银行业的瘫痪而崩溃。
　　因此， 正如戈登斯坦所指出的那样，新兴国家防范和化解货币错配风险的措施之一就是，应优先发展本国债券市场，鼓励发展可供使用的风险对冲保值工具。总之，金融体系的多样化可以避免金融领域的问题扩展到整个经济领域。从实践来看，危机之后，各国亡羊补牢，迅速发展了债券市场尤其是公司债券市场。例如韩国、马来西亚公司债余额占GDP比重由1997年29.5％、16.53％上升到2001年的38.2％和31.74％。　　
　　对我国债市发展启示良多
　　美国次债危机的爆发告诫我们，在做大金融市场的同时，更要不断深化发展，尤其是在金融创新的同时，应大力强化金融监管、培育独立的中介机构尤其是评级公司。
　　首先， 强化金融监管是确保金融市场稳健运行的重要前提。美国本次次贷危机破坏力如此强大，与美国上世纪90年代后期改变了金融分业经营，实现混业管理的制度变迁也有很大的干系。这对我们也具有很大的启示意义，我国在未来金融不断混业的同时，需要不断强化金融监管水平。
　　同时，从金融市场本身来看，本次美国次贷危机中，美国金融体系中的多个环节都存在着监管缺失。这就意味着，即使在美国这样发达的国家，监管仍落后于市场的发展。对于我国新兴的市场而言，我国金融创新步伐仍在加快，新的交易工具和金融产品不断涌现，这些都对现有监管构成了挑战。应转变监管理念，调整监管定位，减少对微观主体的过多干预，明确债券市场监管以功能监管为主，债券市场运行规则的制定、市场准入和市场日常监管由相应的市场监管部门负责，避免出现多重监管或监管盲区。惟如此，通过不断完善监管水平，才有可能尽量规避危机的爆发。
　　其次，大力发展中介机构，提高信息透明度。本次美国次级债危机的另外一个重要因素，是信息不对称而导致市场失灵；同时，作为金融市场重要支柱的评级公司在评级方面又出现了很大的问题。
　　我国作为新兴的市场，市场基础建设本来就较为滞后，同时，近年来，我国金融创新步伐不断加快，资产证券化等结构性产品、包括短期融资券在内的无担保债券等的发行规模在不断扩大，因此需要不断提高信息披露水平，提高信息的透明度，增强中介机构尤其是评级公司的职业水准和专业水平——福禧短融事件已经暴露出我国信用评级的滞后性和大力发展信用评级的紧迫性。同时，监管部门对于信息披露应制定针对性更强、操作性强的制度安排，降低信息不对称的程度。
　　最后，尽管金融创新可能会形成新的风险，但是不应因噎废食，我们仍应坚持继续推动金融创新，提高金融配置效率。从发展趋势来看，未来仍应在加强监管，完善制度的同时，适时推出更多的金融工具，尤其是信用衍生产品和利率衍生产品，推动我们直接融资的发展速度。