债市观察:通胀预期有必要得到修正

自去年初以来，CPI持续走高，并不断冲击市场的神经。每当市场预期通胀形势好转（特别是根据翘尾因素等推算）时，通胀总是再次向令人惊讶的方向发展。市场因此不断反思，并终于找到本轮通胀的重要诱因：石油价格持续上涨以及因此推动的农产品价格全面上涨。基于此认识，市场普遍感到未来通胀形势不容乐观，高位盘旋的可能性较大，通胀预期趋于负面。
　　不过这一预期似乎有必要在近期得到一定修正。3月份以来，商品市场风云突变，一度在2月份风起云涌、万马奔腾齐上涨的商品市场，在凯雷公司破产、贝尔斯登公司崩盘等一系列重大事件影响下出现暴跌行情。其中原油由110美元下跌至100美元附近，铜由8800美元一度跌至7700美元，而农产品的龙头小麦由1300美分暴跌至900美分，大豆由1550美分暴跌至1200美分，3月17日国际商品市场指数更创出近50年来最大日跌幅。此时，原来隐藏在牛市背后的基金过度炒作问题、现实中供给与需求关系问题，以及次贷危机带来的经济下滑问题等都开始浮出水面，商品市场大牛市持续下去的预期得到修正，相当部分的市场机构产生了牛市已阶段性转势的预期。
　　由于本次全球通胀上升重要诱因是大宗商品价格的上涨，3月份商品市场的大幅调整，以及随之而来的震荡，将直接影响到未来一、两个季度的通胀形势。因此，有必要初步对未来的通胀形势预期做以修正，调低未来一、两个季度的预期通胀水平。结合国内三季度将出现的通胀翘尾因素下降较多的情况，笔者认为，三季度国内通胀水平能够较一季度出现不小的下滑。
　　如果此预期正确，则有必要重新审视目前的国内债券市场形势和操作。但是，由于国内市场流动性较为充沛，债券利率实际上普遍不高，这已成为债券多头的最大阻力和压力。因此，虽然预期未来通胀形势阶段性缓和，落实到操作上，即便做多，也还是谨慎一些为好。