债市仍在等待绿灯

市场对经济数据的敏感度似乎越来越精准了。国家统计局17日如期公布今年上半年国民经济数据，6月份居民消费价格上涨7.1%，较上月回落了0.6个百分点，符合之前的市场预期。
　　从数据上看，我国通胀压力似乎在持续减小。但另一个数据PPI的表现却并不乐观，8.8%的涨幅继续诠释着高油价下“输入性通胀”的含义。而上游的成本压力必然向下传导，PPI引导CPI的滞后效应，仍然让我们觉得反通胀的道路“路漫漫其修远兮”，债市仍有远忧。
　　央行一直把对抗通胀作为从紧货币政策的重要目标，但实际做法和效果并不坚定，或者可以说多种原因导致了难以坚定。首先，长期持续的紧缩货币政策必然抑制总需求，后果就是经济的减速、失业以及由此带来的社会不安定，这与“既要防通胀、又要防经济下滑”的政府目标是违背的。
　　其次，利率政策受多方面钳制。人民币处于升值的通道，从对出口经济平稳过渡的角度考虑，升值不可能一步到位，是一个长期的过程。同时，美国仍然经历着次贷危机的考验，尽管有通胀的苗头，但也很难下决心加息。因此，一旦我国采用利率的手段来平抑通胀，将会带来更多的热钱涌入和人民币升值压力的加大。
　　第三，次贷危机带来的影响超出预期。美国经济目前正在承受一场前所未有的冲击，连著名的金融大鳄索罗斯也表示，“这是非常严重的金融危机，是我们一生中最为严重的金融危机”，由此带来美国经济和资本市场的走弱，使得大量资金涌入原油期货市场和大宗商品市场。原油价格从2003年的仅仅30美元/桶上涨到眼下最高的147美元/桶，市场的投机气氛超过了以往任何时候。于是，包括中国在内的世界其他经济体只能被动接受着弱势美元带来的高通胀。而短期内，美国经济很难从金融动荡的阴影中走出，也就决定了高油价将不仅仅是短期冲击。持续的外生冲击将带来被动的通胀压力，仅靠一国经济的自身调控指标并不能治本。
　　在这种状况下，央行不得不在利率政策上犹犹豫豫，同时采取存款准备金率和公开市场操作的中庸手段。但公开市场操作回笼资金效果受市场利率影响，准备金率不可能无限制上调，货币政策终有力竭之时。而人民币缓慢升值的代名词就是升值预期的长期存在，流动性的顽疾不可能得到根本性的治愈。
　　因此，当前的货币政策已经处于一个比较尴尬的局面：加息的担忧太多，但又不放弃加息的可能；准备金工具的空间有限，“一刀切”的做法必然加大中小银行机构的流动性风险，但这确实是收紧流动性的较好办法。在这种情况下，市场还将继续处于一种摇摆不定的预期中，得不到明确的引导。于是，3年期央票发行价格不被认可，央票发行减量。市场收益率涨易跌难，中短期品种仍然是主要的交易品种。
　　面对比以往更加复杂的国内外经济环境，宏观调控的难度仍然巨大，“中庸”的利率和汇率政策，是否能将“高增长、高通胀”转变为“高增长、低通胀”也是一个巨大的问号。笔者看来，调控预期中的债市只能继续等待，等待着远忧解除的信号。