降息似已没有回头路

08年10月22日，央行宣布了全面放松的房贷新政。其背景是地产市场的急剧恶化，而在下调居民房贷利率之后，企业贷款利率的下调应在情理之中。预计年底CPI将降至3%，明年2月份CPI降至2%以下。因此建议央行不妨大胆降息，累积降幅可以超过100bp。而在央票招标利率下降之后，再次降息已经近在眼前。
　　房贷利率还有大幅下调空间
　　08年10月22日，央行宣布将商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷款基准利率的0.7倍；最低首付款比例调整为20%，房贷政策全面放松。可以对比的是2005年3月，央行为了抑制房价上涨过快的风险，曾在2005年3月首次提出商业银行可选择性提高首付比例至30%，同时将优惠性的自营房贷利率（相当于贷款基准利率0.87倍）提升为比照贷款基准利率的0.9倍执行。
　　房贷新政出台的背后是地产市场的急剧恶化，08年2季度，房地产投资增速还高达34%，到了3季度就骤降至16%，其中9月份只有12％，只剩下2季度的1/3左右水平。而房地产的减速严重影响到其上游行业，例如建筑建材和钢铁等，无论是水泥产量还是粗钢产量的增速，均已降至5％左右。而代表中国工业整体状况的发电量增速亦降至5%左右。而在历史上，这样的低速增长只在1998、1999年的经济减速期出现过。因此，实物指标所反映的2008年3季度增速已经降至1998年时的低水平。
　　正是由于地产市场的崩盘，加上全球金融危机的扩散影响出口，中国经济增速急剧下降，已经再度面临保8％的窘境，因而不得不降息、降低首付比例以刺激内需。2005年的央行房贷政策曾一度压制了地产市场的投资热情，当时居民房贷连续4个季度同比少增。然而政策并不能改变趋势，到了2006年以后房价恢复上涨，而新增房贷也在贷款利率屡次上调的背景下不断多增。由此我们认为，当前的房贷新政也不能改变地产市场下滑的趋势，因而未来政府势必还要出台更多的刺激政策，房贷利率还有大幅下调的空间。
　　建议大胆降息
　　目前，中国通胀形势已经显著缓解。而且由于大宗商品价格的下跌，以及信贷创造放缓导致货币增速的下降，防范通缩已经成为首要问题。我们预计10月份的CPI为4.3%，其中食品9.1%，非食品2％。年底CPI将降至3％左右，明年2月份降至2％以下。而在下调居民房贷利率之后，企业贷款利率的下调应在情理之中，因为需要拯救的不仅是房地产，而是中国经济。由此我们建议央行在年内还可以2次降息，而在明年1季度可以考虑1次性大幅降息，在未来半年内可降息100bp以上。一则为了刺激贷款需求救经济，二则为了防范通缩的出现。
　　在债券市场上，对央行利率政策有指示意义的是1年期央票招标利率。目前，1年期央票利率已经降至3.5%，比3.87%的1年期定存利率低了27bp，恰为一次降息的幅度，这意味着央行随时可能再次降息。