长端收益率隐忧 降准与否是关键

一、第一批置换债还未发行结束，第二批地方债已经开始发行。

一波未平，一波又起。5月14日，新疆政府第一批债券发行披露文件中，提到截至2013年6月末，新疆政府负有偿还责任的债务1652.35亿，其中2015年年底需要还本252.4亿元。2015年已安排偿债预算252.4亿元，计划发行置换债券136亿元，其中一般债券109亿元，专项债券27亿元；而在6月9日，新疆政府债券的第二批发行披露文件中，提到“计划发行置换债券272亿元，其中一般债券245亿元，专项债券27亿元”。新疆的置换债券额度已经扩大136亿，翻了一倍。同样的，湖北政府债券的发行额度也由200亿扩大到364亿。湖北的第二批政府债在6月9日已经完成发行。

二、地方债发行速度提速。

5月后两周，公开发行的地方债分别为581亿、760亿，但到6月已经分别上升至了1489.7亿、2088亿、2287.1亿。发行节奏加快。我们认为，地方政府都将尽力将债券的发行时点提前，以避免后期可能的债市风险。 且对于第一批还未完全发行的地方政府而言，也有动力将第二批的额度和第一批的剩余额度一并发行。如果按照每周2000亿的发行节奏，2万亿的地方政府债在8月之前就会全部发行完毕。

三、国开债招标结果出现分化，长端收益率向上。

今天发行的福娃债1-10年的中标利率分别为2.6151%、3.54%、3.8280%、4.25%、4.21%，对比昨日的收益率，1-5年的发行利率分别低于昨日二级市场9.61BP、5.75BP、5.54BP，而7年和10年则分别高于13.92BP、8.34BP。从发行结果也可以看出，在经济进一步恶化风 险不大、地方债发行加快的背景下，机构长期债券收益率的担忧。

四、银行资金的消耗加大，若降准缺席，资金面将面临扰动，对中长端收益率不利。

前期资金利率偏低的原因在于释放出来的资金没有得到利用，无论是信用还是地方债的发行都没有大量，但一方面5月的信用已经有所恢复，6月预计也将加快，另一方面地方债的发行已经进入高峰期，对银行资金的消耗加大。更为重要的是，在地方债发行提速的情况之下，降准的实行时点将会对市场造成较大的影响。若短期（本周或下周）降准缺席，由于当前面临半年时点，市场对于资金面的预期将较为谨慎，影响到资金的拆出拆入行为，从而造成资金面的扰动。另一方面，地方债供应量的加速增加，将会影响到银行的配置行为，加之配置型机构本来就有引导收益率上行的动力，所以短期内我们对长端利率保持谨慎判断。