债市预期调查：股票首次最受青睐 股债双牛预期升温

股票首次最受青睐，股债双牛预期升温——海通债市一致预期调查第19期结果分析

我们于10月28日向以债券投资经理和研究员为主的微信群，投放了第19期海通债市一致预期调查问卷《我在人民广场吃炸鸡，而十年国开底在哪？》，调查结果分析如下：

资金利率预期稳中有降。49%受访者认为未来R001中枢将在1.5%-2.0%，还有42%认为会下至1.0%-1.5%；57%的人认为R007中枢将在2.0%-2.5%，还有36%认为会下至1.5%-2.0%。投资者普遍认为资金利率将稳中趋降，资金面无忧。

利率债：依然乐观，十年国债中枢或在2.8%-3.0%。10月以来利率债表现抢眼，10年国债强势破三，当前投资者对利率债仍然较为乐观。1)十年国债：继续乐观。44%受访者认为未来三个月将小幅下行至2.8%-3.0%，占比最高，还有23%的人认为会到2.6%-2.8%，认为会下至2.6%以下的占16%，仅15%的受访者认为会回调至3.0%以上。2)十年国开债：普遍看好。目前3.38%的水平已创5年新低，但37%的人认为会继续下至3.2%-3.4%，还有28%的人看到3.0%-3.2%。

短融：较长债更乐观，牛陡预期升温。10月以来长债收益率大幅下行，短端下行幅度较小，期限利差大幅压缩，曲线平坦化。鉴于对回购利率稳中有降的预期，投资者普遍认为短端将大幅下行，曲线有望由牛平向牛陡转变。目前AAA短融收益率约3.11%，有47%的受访者认为会下行至2.8%-3.0%，还有19%的人认为会下至2.8%以下，较长债更为乐观。

城投债：仍然乐观。上期调查投资者对城投债情绪乐观，本月城投债如预期表现出色，目前5年AA+城投收益率较上月大幅下行34BP至4.17%。本次调查投资者对城投债仍然看好，认为5年AA+城投债将在4.0%-4.2%区间的占比最高，达40%，还有43%的人认为将降至4.0%以下。

理财收益率：加速下行。随着债券收益率快速下行，理财资产端收益率迅速下降，但负债端下行仍较缓慢。目前全市场三个月理财产品收益率4.59%，仅较上月末下行3BP，低于预期。但随着资产荒持续，投资者普遍认为未来理财收益率下行速度会所有加快，认为未来三个月上述理财收益率会下至4.2%-4.4%的占48%，还有27%的人认为会下行至4.2%以下。

最优组合久期：继续回升。我们统计最优组合久期加权均值由上期的3.45年小幅上升至3.73年，显示投资者对债市情绪乐观。具体来看，仍为选择2-3年为最优组合久期的占比最高，达到36%；而选择7-10年的受访者占比由上期的2%大幅提升至本期的10%；由于部分投资者更看好短端，选择1年以下的受访者由上期7%大幅上行至12%。

杠杆水平：平均1.33倍，券商基金相对较高。受访者杠杆均值1.33倍，55%的受访机构杠杆在1.4倍以下，1.4至2倍的占26%，2-3倍的占9%，3-5倍的占3%，5倍以上1%。分机构来看，券商和基金杠杆水平相对较高，保险杠杆相对较低。有22%的券商受访者杠杆在2-5倍，还有4%在5倍以上；基金有59%在1.4倍以下，2倍以上占18%。

未来主要风险点：基本面担忧上升，股市走强和信用风险仍需防范。投资者选择的主要风险点从高到低依次为：股市走强(可能导致的IPO重启等)、信用风险、基本面、汇率、资金面、财政政策发力、货币政策边际收紧。股市走强导致债市资金回流股市为投资者最担心的风险，而经济企稳、通胀上行的担忧有所升温，22%受访者选择其为首要风险点，占比最高。与上次一致，在信用利差保护不足情况下，投资者对信用风险也较为担忧。

美国加息时点：明年一季度概率最大，今年加息概率约30%。对美国首次加息时点，认为明年1季度的占比最高，达42%，选择今年12月份加息的占比29%，而选明年二、三季度的占比较低。

大类资产配置：股票首次最被看好，股债双牛预期升温。随着近期股市企稳，加上债券大涨后股票相对价值提升，债市投资者首次选择股票为最看好的大类资产，债券看好程度仍保持高位。看好股票者占比由上期的44%继续升30个百分点至74%，取代债券成为投资者最看好的资产。除股票外，债券、外汇、现金看好程度均持续下降，其中看好债券的受访者由上期的47%小幅下滑至45%，但仍在高位。

债券：利率债仍最看好，可转债升温，最看好15清控EB。利率债于上期调查中首次成为今年以来债市投资者最为看好的债券品种，10月以来表现抢眼，不负众望。本次调查利率债继续最受青睐，有55%的受访者看好其投资价值。其实是高等级信用债和城投债，看好者分别占45%和39%。随着股市转暖，投资者对可转债的热情升温，看好程度由上期的14%提升至19%，看好程度从高到低分别为15清控EB、电气、航信、格力、歌尔、15天集EB、14宝钢EB。

货币政策：降息预期下降，定向宽松和降准预期仍高。央行10月再次双降后，认为未来三个月将继续降息的受访者占比下降至23%，而认为将定向宽松的占比最高，达61%，认为央行将全面降准的占比也较高，达41%。

以下是正文：

1.债市火热，参与者热情明显提升

我们于10月28日向以债券研究员和投资经理为主的微信群，投放了第19期海通债市一致预期调查问卷《我在人民广场吃炸鸡，而十年国开底在哪？》(见附录)，收回有效问卷99份。

回收的受访者中，40%(39人)来自于银行，占比明显上升。与以往不同，本期开始我们细分资产管理类机构，其中23%(23人)来自于券商，17%(17人)来自于基金，4%(4人)来自于信托。还有9%(9人)来自于其他金融机构

2.资金利率预期稳中有降

49%受访者认为未来R001中枢将在1.5%-2.0%(当前1.79%)，还有42%认为会下至1.0%-1.5%；57%的人认为R007中枢将在2.0%-2.5%(当前2.35%))，还有36%认为会下至1.5%-2.0%，认为会回到2.5%以上的仅3%。投资者普遍认为资金利率将稳中趋降，资金面无忧。

此外，不同机构之间对资金面的预期有所分歧。其中认为未来三个月R001在1.5-2.0%区间的人数最多，认为未来三个月R007在2.0-2.5%区间的人数最多。但银行和信托相对较为乐观，其中银行和信托认为未来三个月R001在1.0-1.5%的占比最大，同时信托还认为未来三个月R007在1.5-2.5%的占比最大。

3.利率债：依然乐观

当前十年国债中枢或在2.8%-3.0%。10月以来利率债表现抢眼，10年国债强势破三，当前投资者对利率债仍然较为乐观。

3.1 10年期国债：继续乐观

在上期调查时，当时收益率为3.32%。44%受访者认为未来将下行至3.2%-3.4%，37%的人认为会到3.0%-3.2%，还有8%的人认为会下至3.0%以下，仅10%的人认为会回调至3.6%以上。

当前收益率较上次调查时有所下降至2.98%，但对未来利率看法变化不大。44%受访者认为未来三个月将小幅下行至2.8%-3.0%，还有23%的人认为会到2.6%-2.8%，认为会下至2.6%以下的占16%，仅15%的受访者认为会回调至3.0%以上。

不同机构对利率债的预期略有分化。大多数机构认为未来三个月内10年期国债收益率维持在2.8%-3.0%的区间。而保险受访者相对保守，认为其会回调至3.0-3.2%。同时其他金融机构受访者明显乐观，认为其进一步下行至2.6%以下。

3.2 10年期国开债：普遍看好

上期调查中，绝大多数人都看好其投资价值，当时收益率约3.77%。约53%的人认为会继续下行至3.6%-3.8%，还有30%的人认为会下行至3.4%以下，选择收益率上行至3.8%以上的仅占16%。

本月收益率如期下行，但幅度远超预期，目前3.38%的水平已创5年新低，但37%的人认为会继续下行至3.2%-3.4%，还有28%的人认为会下行至3.0%-3.2%，最乐观的选择3.0%以下的也占13%，选择收益率上行至3.4%以上的仅占21%。

各机构对10年国开债预期亦有所不同。银行、基金、券商和信托受访者中均选择3.2%-3.4%区间的人数最多。而保险和其他金融机构相对更为乐观，选择3.0-3.2%区间的受访者占比最大。

4.短融：较长债更乐观，牛陡预期升温

9月底时，投资者认为短融收益率稳中有降，但乐观程度有所下降。认为未来中枢在3.2%-3.4%的占比最高，达49%；认为将下行至3.0%-3.2%的占35%，较上期大幅下滑17%个百分点，约9%受访者认为会下至3.0%以下。

10月以来长债收益率大幅下行，短端下行幅度较小，期限利差大幅压缩，曲线平坦化。鉴于对回购利率稳中有降的预期，投资者普遍认为短端收益率将大幅下行，曲线有望由牛平向牛陡转变。目前AAA短融收益率约3.11%，有47%的受访者认为会下行至2.8%-3.0%，还有19%的人认为会下至2.8%以下，较长债更为乐观。

各机构对1年期AAA短融收益率的预期相对一致。除了券商较为保守，认为该收益率未来维持在3.0-3.2%，其余机构受访者均认为未来收益率进一步下行至2.8%-3.0%。

5.城投债：仍然乐观

9月城投债如预期表现出色，投资者对城投债仍然看好。认为5年AA+城投债将在4.4%-4.6%区间的占比最高，达40%，还有38%的人认为将降至4.4%以下，较上期上升6个百分点，选择上行至4.6%以上的占22%，与上月持平。

上期调查投资者对城投债情绪乐观，本月城投债如预期表现出色，目前5年AA+城投收益率较上月大幅下行34BP至4.17%。本次调查中投资者对城投债仍然看好，认为5年AA+城投债将在4.0%-4.2%区间的占比最高，达40%，还有43%的人认为将降至4.0%以下，选择上行至4.2%以上的仅占16%。

本月各机构对城投债的预期略有差异。具体来看，银行、信托和其他金融机构受访者对该收益率较为乐观，选择3.8-4.0%的占比最大，而保险、基金和券商在该问题上相对保守，选择4.0-4.2%的占比最大。

6.理财收益率：加速下行

在上期调查时，全市场三个月理财产品收益率4.62%，绝大多数投资者认为理财收益率仍将继续下行，约55%的人认为会下至4.4%-4.6%，还有28%的人认为会大幅下行至4.4%以下，仅不到17%的人认为会维持在4.6%-4.8%，无人认为会上至4.8%以上。

随着债券收益率快速下行，理财资产端收益率迅速下降，但负债端下行仍较缓慢。目前全市场三个月理财产品收益率4.59%，仅较上月末下行3BP，低于预期。但随着资产荒持续，投资者普遍认为未来理财收益率下行速度会所有加快，认为未来三个月上述理财收益率会下至4.2%-4.4%的占48%，还有27%的人认为会下行至4.2%以下。

不同机构之间对该项指标的看法较为一致。除了信托受访者选择4.4-4.6%的人数最多外，其余金融机构的受访者均选择4.2-4.4%的人数最多。

7.最优组合久期：继续回升

上次调查中，5-7年期等中长久期的占比大幅上升，而3年以下短久期占比大幅下降，但2-3年仍占比最高。

本期调查中，我们统计最优组合久期加权均值由上期的3.45年小幅上升至3.73年，显示投资者对债市情绪乐观。具体来看，仍为选择2-3年为最优组合久期的占比最高，达到36%；而选择7-10年的受访者占比由上期的2%大幅提升至本期的10%；由于部分投资者更看好短端，选择1年以下的受访者由上期7%大幅上行至12%。

不同机构之间的看法差异较大。具体来看，保险机构最为保险，选择1年久期的人数最多；银行和其他金融机构的偏好相对适中，选择2-3年久期的人数最多；基金最为乐观，选择3-5年久期的人数最多；而券商受访者略有分歧，认为2-3年和3-5年久期的人数持平。

8.杠杆水平：平均1.33倍，券商基金相对较高

本次调查中，我们针对目前债市杠杆的热点话题进行了调查。受访者杠杆均值1.33倍，55%的受访机构杠杆在1.4倍以下，1.4至2倍的占26%，2-3倍的占9%，3-5倍的占3%，5倍以上1%。分机构来看，券商和基金杠杆水平相对较高，保险杠杆相对较低。有22%的券商受访者杠杆在2-5倍，还有4%在5倍以上；基金有59%在1.4倍以下，2倍以上占18%。

9.未来主要风险点：基本面担忧上升

基本面担忧上升，股市走强和信用风险仍需防范。投资者选择的主要风险点从高到低依次为：股市走强(可能导致的IPO重启等)、信用风险、基本面、汇率、资金面、财政政策发力、货币政策边际收紧。股市走强导致债市资金回流股市为投资者最担心的风险，而经济企稳、通胀上行的担忧有所升温，22%受访者选择其为首要风险点，占比最高。与上次一致，在信用利差保护不足情况下，投资者对信用风险也较为担忧。

10.美国加息：明年一季度概率最大

调查中，受访者对美联储可能加息的时点进行了预期，其中明年一季度概率最大，今年加息概率30%。具体来看，认为明年1季度的占比最高，达42%，选择今年12月份加息的占比29%，而选明年二、三季度的占比较低。

11.大类资产配置：股票首次最被看好

本次调查中股票首次最被看好，股债双牛预期升温。随着近期股市企稳，加上债券大涨后股票相对价值提升，债市投资者首次选择股票为最看好的大类资产，债券看好程度仍保持高位。看好股票者占比由上期的44%继续升30个百分点至74%，取代债券成为投资者最看好的资产。除股票外，债券、外汇、现金看好程度均持续下降，其中看好债券的受访者由上期的47%小幅下滑至45%，但仍在高位。

12.债券：利率债仍最看好，可转债升温

利率债于上期调查中首次成为今年以来债市投资者最为看好的债券品种，10月以来表现抢眼，不负众望。本次调查利率债继续最受青睐，有55%的受访者看好其投资价值。其实是高等级信用债和城投债，看好者分别占45%和39%。

随着股市转暖，投资者对可转债的热情升温，看好程度由上期的14%提升至19%，看好程度从高到低分别为15清控EB、电气、航信、格力、歌尔、15天集EB、14宝钢EB。

13.货币政策：降息预期下降

上期调查时，投资者普遍认为央行仍会继续宽松。其中认为央行将全面降准的受访者继续大幅增加，由上期的53%升至58%，降息和下调回购利率的预期也有所升温，而选择继续定向宽松的受访者占比仍最高，达到62%。

本次调查时，正值央行再次双降后，因而认为未来三个月将继续降息的受访者占比下降至23%，而认为将定向宽松的占比最高，达61%，认为央行将全面降准的占比也较高，达41%。