12建峰债112122投资价值分析

双降利好后，利率债和高等级信用债大幅走高，低等级不愠不火。在中富债违约后兑付及124092提前回售登记等利好刺激下，低等级量价齐升小阳春。受避税派息影响，112122明显滞涨。11月2日是派息后第一个交易日，散户买进不用再交利息税，多数散户又将买回，预计112122将展开价值回归。同样刚刚派息的124008在派息后高开高走，将有力支撑买盘信心。

一、112122基本资料

112122由重庆建峰化工(000950,咨询)股份有限公司（上市代码：000950）2012年发行，本期债券为7年期，票面利率6.39%，发行规模10亿。本次债券可回售日为2017年11月2日（以票面价格100元回售给发行人），债券本金兑付日为2019 年11 月2 日。可回售年限和债券到期兑付年限分别为2年和4年。由重庆建峰工业集团有限公司提供担保。经联合信用评级有限公司评估，主体评级和债项评级为AA-，展望负面。此债需符合300万以上资金，满足投资者适当性要求的专业投资者才有购买资格。

按最新收盘价88.011计算，2年可回售年限的税前年化收益率为13.57%；4年到期兑付的税前年化收益率为10.17%。

二、发行人资料

重庆建峰化工股份有限公司是重庆建峰工业集团有限公司的控股子公司，是集研发、生产、销售、服务及贸易于一体的大型化肥、化工企业。2006年成为深圳证券交易所上市公司，现有总股本598，799，235股，股票代码000950。

公司占地52.55万m2，总资产43.25亿元，员工2300余名；公司下属4个分公司（化肥分公司、三聚氰胺分公司、检修分公司、复合肥分公司）和2个子公司（八一六农资有限公司，重庆弛源化工有限公司）。

三、公司财务状况

根据公司三季报显示，公司总资产67.2亿，所有者权益18.5亿，负债48.7亿，负债率72%，货币资金5.8亿。前三季度营业收入25.7亿，利润总额-2.2亿，预计2015年年度归属于上市公司股东的净利润亏损 3.4亿。同时，2014年公司亏损3.6亿。根据公司财务状况，本期债券由公司自身偿付存在较大困难。并且连续2年亏损，公司债券将在2015年年报公布后停牌，目前可交易时间约为5个月左右。

四、担保方介绍

重庆建峰工业集团有限公司（以下简称建峰集团，原国营八一六厂、中国核工业建峰化工总厂），是一家集生产、科研、物流为一体、科工贸相融并具进出口经营权的国有大型综合企业。公司始建于1966年，原属三线军工企业，现为重庆化医控股（集团）骨干企业。

公司本部及所属企业占地面积9000余亩，资产总额100亿元，员工6000余名，成员单位包括1个上市公司（股票代码000950）、2个全资公司、7个控股公司，4个参股公司、10多个生产经营单位，各级出资法人单位20多家。 目前，建峰集团已形成涵盖农用化工产品及农化服务、专业化学品与化工新材料、化工生产性综合服务三大领域的相关多元化业务组合。公司拥有完整的工业体系，拥有优质完备的水、电、汽、仓储物流服务，以及堪称重庆一流的设备检修和压力容器制造等大规模工业公用基础平台。 自1998年以来，建峰集团多年进入重庆市工业企业50强、重庆市百强企业行列，是“中国化工企业500强”、“中国信息化500强”； “建峰”商标被认定为“中国驰名商标”。

五、与相近债券比较

与112122较为接近的债券有124008和122535

1、与124008比较

同样都是14年亏损和面临15年亏损后，债券停牌；公司主体都是国企控股；修正久期很接近，分别为1.58年和1.66年；

不同点：112122是上市公司，有壳资源价值；112122有担保，且担保方为重庆大国企；112122在兑付可靠性上比124008占优。但124008存量债仅3亿，而112122为10亿，万一出现兑付问题，解决难度较小。并且债券盘子小，价格操控较容易。

考虑到这些因素，跟124008对标，112122的合理估值是124008收益率的正负50BP。目前124008的税前收益率为11.7%，则112122合理估值是11.2-12.2%，对应价格为89.7-91.7元。

2、与122535比较

同样都是14年亏损和面临15年亏损后，债券将停牌；一个是建峰集团担保，一个由丹阳投资集团提供担保；122535是港交所上市公司，112122是深交所上市公司，壳资源较值钱；112122在2年后回售，122535在3年后还本，112122久期更短。并且122535在今年回售过程中存在违约先例，债项评级降至BB级。112122比122535收益率高50-100BP较合理。

目前122535的税前收益率为11.38%，则112122的合理收益率应当为10.38-10.88%。对应价格是92.5-93.3元。

六、价值定位分析

保守估值：向124008估值靠拢，89.7-91.7元；

乐观估值：向122535估值靠拢，92.5-93.3元。

七、风险说明

112122违约的概率较低，但在15年大概率将亏损，2016年三四月份公布年报后，债券将停牌，会失去一年半的流动性；如果是个人户持有，面临着2次派息不能避税的结果，税后收益率降低1.3%。

以上价格估值是按照目前市场整体估值水平计算而来，报告中预测的中长期目标受债市整体表现影响较大，如若债市收益率整体上移，则目标估价对应下移。