没有好消息就是坏消息

主要观点：

债市展望：周一市场利率小幅波动，宏观基本面上，尽管市场对经济依然悲观，但是不能忽视的当天公布的财新PMI触底反弹，在一定程度上助于缓和市场的悲观经济预期。而人民币汇率的大幅波动也给资金面的平稳预期形成了一定的扰动。此外，本周将面临利率债的巨量供应，在目前债券收益率偏低的情况下，配置户能否认可目前的利率水平值得关注。因此，目前的市场已经逐步由前期的交易户决定转换为配置户来决定。暂时没有好消息的进一步释放的前提下，我们认为没有好消息就是坏消息，债券利率仍有反弹的空间。

第一，财新PMI反弹，经济悲观预期或有修正。周一公布的10月份财新PMI为48.3，好于市场预期，也较前一个月大幅反弹。综合官方和财新PMI的情况，目前基本可以确定是经济底部企稳迹象较为明显，从分行业PMI看，基建投资的加码，汽车行业的改善，也充分体现了近期政策的着力点已经开始发力，因此不宜对后期经济过于悲观。

第二，央行公布10月份主要货币工具的运行情况，PSL的投向从国开行扩展到农发和进出口银行。从具体情况而言，10月份MLF投放了1055亿，PSL投放了705亿。由于MLF成本在3.35％，基本可以肯定的是这部分资金很难去投资债券市场，所以不管是MLF还是PSL的投放，都有助于银行信贷的扩张。而10月份的变化在于，PSL的投放从国开行扩展到全部政策性银行，表明担当保增长的重任的银行有所增加，利于更大范围内保增长措施的实施。

第三，人民币的波动加大，资金面的稳定性也有减弱。周一人民币汇率再现剧烈波动，其中在岸和离岸市场均出现大幅贬值，并回吐了部分上周大幅上涨积累的涨幅。近期汇率波动较大，体现了央行稳定汇率和市场对人民币汇率并不看好之间的矛盾。当然，基于SDR评估时间的临近，央行依然会采取措施来稳定人民币汇率，因此外汇储备可能也会损耗的更快一些，这一因素也同样会导致资金面的稳定性降低。

就汇率对债券市场影响而言，如果人民币汇率波动加大，并且升值趋势逆转，可能也会导致债券利率出现上升的压力。实际上8月11日以来，人民币汇率对国债期货的影响较大。当人民币升值的时候，国债期货表现较强；当人民币贬值压力增大的时候，国债期货表现较弱。

第四，本周利率债供给井喷。综合发行公告看，本周利率债（包括地方债）供给达到4450亿，而前期利率下行太快后，对配置户而言，当前利率确定吸引力，如果消化巨量供给是个问题。一级市场的发行压力可能也会传递到二级市场。

国债期货：周一国债期货继续震荡盘整，但波动幅度较大，5年主力合约成交十分活跃，日内交易频繁，成交量创历史新高。短期来看，货币政策难以继续放松，资金利率暂时也没有下行空间，在本周没有数据公布和事件冲击背景下，临近年末，机构兑现收益，落袋为安的需求会逐步增强，市场调整压力会继续上升。同时，进入11月临近换季移仓，由于此前投机盘积累较多，可能会导致价格大幅波动，投资者需要注意期货调整后继续回落的风险。

一、利率债展望：没有好消息就是坏消息

周一利率小幅波动，方向并不明确，国债期货宽幅震荡，对于后市，我们认为：

第一，财新PMI反弹，经济悲观预期或有修正。周一公布的10月份财新PMI为48.3，好于市场预期，也较前一个月大幅反弹。综合官方和财新PMI的情况，目前基本可以确定是经济底部企稳迹象较为明显，从分行业PMI看，基建投资的加码，汽车行业的改善，也充分体现了近期政策的着力点已经开始发力，因此不宜对后期经济过于悲观。

第二，央行公布10月份主要货币工具的运行情况，PSL的投向从国开行扩展到农发和进出口银行。从具体情况而言，10月份MLF投放了1055亿，PSL投放了705亿。由于MLF成本在3.35％，基本可以肯定的是这部分资金很难去投资债券市场，所以不管是MLF还是PSL的投放，都有助于银行信贷的扩张。而10月份的变化在于，PSL的投放从国开行扩展到全部政策性银行，表明担当保增长的重任的银行有所增加，利于更大范围内保增长措施的实施。

第三，人民币的波动加大，资金面的稳定性也有减弱。周一人民币汇率再现剧烈波动，其中在岸和离岸市场均出现大幅贬值，并回吐了部分上周大幅上涨积累的涨幅。近期汇率波动较大，体现了央行稳定汇率和市场对人民币汇率并不看好之间的矛盾。当然，基于SDR评估时间的临近，央行依然会采取措施来稳定人民币汇率，因此外汇储备可能也会损耗的更快一些，这一因素也同样会导致资金面的稳定性降低。

就汇率对债券市场影响而言，如果人民币汇率波动加大，并且升值趋势逆转，可能也会导致债券利率出现上升的压力。实际上8月11日以来，人民币汇率对国债期货的影响较大。当人民币升值的时候，国债期货表现较强；当人民币贬值压力增大的时候，国债期货表现较弱。

第四，本周利率债供给井喷。综合发行公告看，本周利率债（包括地方债）供给达到4450亿，而前期利率下行太快后，对配置户而言，当前利率确定吸引力，如果消化巨量供给是个问题。一级市场的发行压力可能也会传递到二级市场。

周二，国开行将增发5期金融债，其中1年和7年计划发行30亿，3年和5年计划发行40亿，10年计划发行100亿，总发行规模为240亿。目前，银行间二级市场上1年、3年、5年、7年和10年国开债的到期收益率分别为2.6％、3.08％、3.3％、3.52％和3.42％。我们估计本次招标利率区间在2.52％-2.55％、3.0％-3.04％、3.24％-3.26％、3.46％-3.48％和3.38％-3.40％。

投资策略上，周一市场利率小幅波动，宏观基本面上，尽管市场对经济依然悲观，但是不能忽视的当天公布的财新PMI触底反弹，在一定程度上助于缓和市场的悲观经济预期。而人民币汇率的大幅波动也给资金面的平稳预期形成了一定的扰动。此外，本周将面临利率债的巨量供应，在目前债券收益率偏低的情况下，配置户能否认可目前的利率水平值得关注。因此，目前的市场已经逐步由前期的交易户决定转换为配置户来决定。暂时没有好消息的进一步释放的前提下，我们认为没有好消息就是坏消息，债券利率仍有反弹的空间。

二、国债期货

周一上午，国债期货开盘后不断上行，随后受10月财新制造业PMI超预期影响，出现回落，缓慢回升后在临近午盘时又大幅回落；午后继续震荡，临近收盘时，随着空头平仓，价格迅速上行，随后多头平仓，涨幅回落。全天来看，5年主力合约上涨0.02％，10年主力合约下跌0.04％。成交量方面，5年主力合约成交7.52万手，创上市以来新高，10年主力成交2.01万手；持仓量方面，5年主力持仓量小幅减少，为68手，总量为1.79万手；10年主力持仓量基本不变，总量为1.77万手。现券方面，国债收益率小幅下行，金融债涨跌互现，5年期国债收益率下行1bp至2.9％，10年期国债收益率下行1bp至3.05％，10年国开债收益率下行1bp至3.42％。

周一国债期货继续震荡盘整，但波动幅度较大，5年主力合约成交十分活跃，日内交易频繁，成交量创历史新高。短期来看，货币政策难以继续放松，资金利率暂时也没有下行空间，在本周没有数据公布和事件冲击背景下，临近年末，机构兑现收益，落袋为安的需求会逐步增强，市场调整压力会继续上升。同时，进入11月临近换季移仓，由于此前投机盘积累较多，可能会导致价格大幅波动，投资者需要注意期货调整后继续回落的风险。

二、海外市场：欧元区制造业PMI小幅走高但仍显乏力

周一公布的欧元区10月制造业PMI数据显示，欧元区10月PMI终值高于预期和前值，除希腊外，欧元区大部分国家的制造业出现了回暖的迹象。分国别看，德国10月PMI终值虽高于预期和初值，但低于9月终值；法国10月PMI小幅不及预期和初值，持平于9月，继续位于扩张区间。整体来看，欧元区PMI虽出现小幅回升，但核心国家小幅走低，复苏力度仍显平淡，在欧元区持续量化宽松的推动下，欧元区制造业仍有乏力之嫌，全球经济低迷的拖累作用仍在持续。

金融市场方面，受欧元区制造业PMI小幅走高，以及德拉吉周日表示12月是否加大宽松值得商榷影响，周一欧元走强，欧元兑美元重新收复1.1关口，美元指数小幅走低失守97整数关口。大宗商品周一普遍录得下跌，美油布油跌幅均一度超1％，黄金和铜也小幅走低。债市方面，受美联储加息预期强化和欧央行加码宽松预期降温影响，欧美主流国债收益率均小幅走高，美债长端上行幅度大于短端，10年美债上行2bp至2.17％。股指方面，受欧元区PMI好于预期提振，欧元区股市普遍上扬，亚太主要股指则以跌为主。