分级A仍需静候调整后的机会 +4%性价比相对较高

主要观点：

1.从上周市场表现来看，分级A先跌后涨，与股市先涨后跌的节奏一致，高约定收益率品种表现更佳。上周主导分级A价格上涨或下跌的主要为配对转换价值。涨幅较大的150219健康A、150028中证500A都出现了份额持续下降的情况；跌幅较大的150235券商 A级、150243创业A都出现了份额持续增加的情况。从市场总份额变化来看，分级A份额先增后减，先增主要是由于前期股市持续上涨，溢价套利资金不断涌入的滞后效应，后减则与股市在上周表现不佳有关。

2.周一由于股市低开高走，分级A价格再次出现下跌，在IPO重启+股市情绪回暖的双重冲击下，目前分级A隐含收益率吸引力并不高，加之目前下折期权价值在分级A价格中反映的较为充分，整体配置价值并不高；从整体折溢价套利空间来看，目前整体折溢价空间都不大，说明市场情绪较为中性，不存在明显套利机会。其中150143转债A级整体溢价率较高，建议回避。

3.因此在不存在整体机会的一种市场状态下，我们可以选择相对性价比较高的品种慢慢进行配置。我们再来考虑分级A的定价机制，第一是票息价值。如果不存在其他条款的话，那么所有分级A的隐含收益率应该可比，投资者可选择隐含收益率高的分级A进行配置；第二是下折期权价值，因为下折套利所获得的收益即为分级A持有者获得的母基金占比乘以分级A的折价水平，所以约定收益率低的分级A由于折价率更高，下折期权价值更大，因此隐含收益率会相对更低，以反映其更高的下折期权价值，因此我们可以挑选相同约定收益率中隐含收益率更高的分级A进行配置。

4.需要注意的是，下折期权价值会随市场情绪出现变化，当股市走牛时，分级A距离下折较远，下折期权价值不易兑现，各品种分级A隐含收益率会更加接近；当股市走熊时，分级A距离下折越来越近，下折期权价值会更多反映在价格中。因此，当股市情绪由好转差时，各品种分级A隐含收益率利差会扩大，选择约定收益率更低的分级A更安全；当股市情绪由差转好时，各品种分级A隐含收益率利差会缩小，选择约定收益率更高的分级A更安全。

5.以上是两个分级A的长期投资价值，而短期因素也会使得不同分级A价格出现偏离，比如，折价套利会使得分级A价格上涨，隐含收益率低于其他品种；溢价套利会使得分级A价格下跌，隐含收益率高于其他品种；当分级B价格涨停时，配对转换价值会使得分级A价格下跌，隐含收益率高于其他品种；当分级B价格跌停时，配对转换价值会使得分级A价格上涨，隐含收益率低于其他品种。综合以上分析，在没有整体性机会时，我们可以选择隐含收益率较高、整体溢价率不高、分级B并未处在涨停状态的分级A进行配置。

6.最后，由于目前分级A市场容量不高，部分分级A存在流动性持续较低的现象，因此在挑选分级A时，需要选择成交量较高的品种。

一、分级A市场信息提示：分级A仍需静候调整后的机会，+4%品种性价比相对较高

我们在上周周报《不经历风雨，怎么见彩虹,，股市回暖+IPO重启恐将继续冲击分级A市场》中曾经提示，分级A将遭遇调整，主要基于如下两个因素：股市情绪回暖+IPO重启。从市场表现来看，分级A先跌后涨，与股市先涨后跌的节奏一致，整体周上涨幅度为0.24%，其中+3%品种周涨幅为0.15%，+3.5%品种周跌幅为-0.54%，+4%品种周涨幅为0.76%，+5%品种周涨幅为0.61%，高约定收益率品种表现更佳。

上周主导分级A价格上涨或下跌的主要为配对转换价值。涨幅较大的150219健康A、150028中证500A都出现了份额持续下降的情况；跌幅较大的150235券商 A级、150243创业A都出现了份额持续增加的情况。从市场总份额变化来看，分级A份额先增后减，先增主要是由于前期股市持续上涨，溢价套利资金不断涌入的滞后效应，后减则与股市在上周表现不佳有关。

周一由于股市低开高走，分级A价格再次出现下跌，目前分级A平均折价率为3.02%，平均隐含收益率为4.93%；其中永续品种中，+3%品种平均折价率为7.94%，平均隐含收益率为4.91%；+3.2%品种平均折价率为5.04%，平均隐含收益率为4.97%；+3.5%品种平均折价率为3.08%，平均隐含收益率为5.18%；+4品种平均溢价率为1.67%，平均隐含收益率为5.43%；+4.5%品种平均溢价率为13.75%，平均隐含收益率为5.27%；+5%品种平均溢价率为20.95%，平均隐含收益率为5.35%。

在IPO重启+股市情绪回暖的双重冲击下，目前分级A隐含收益率吸引力并不高，加之目前下折期权价值在分级A价格中反映的较为充分，整体配置价值并不高；从整体折溢价套利空间来看，目前整体折溢价空间都不大，说明市场情绪较为中性，不存在明显套利机会。其中150143转债A级整体溢价率较高，建议回避。

因此在不存在整体机会的一种市场状态下，我们可以选择相对性价比较高的品种慢慢进行配置。我们再来考虑分级A的定价机制，第一是票息价值。如果不存在其他条款的话，那么所有分级A的隐含收益率应该可比，投资者可选择隐含收益率高的分级A进行配置；第二是下折期权价值，因为下折套利所获得的收益即为分级A持有者获得的母基金占比乘以分级A的折价水平，所以约定收益率低的分级A由于折价率更高，下折期权价值更大，因此隐含收益率会相对更低，以反映其更高的下折期权价值，因此我们可以挑选相同约定收益率中隐含收益率更高的分级A进行配置。

需要注意的是，下折期权价值会随市场情绪出现变化，当股市走牛时，分级A距离下折较远，下折期权价值不易兑现，各品种分级A隐含收益率会更加接近；当股市走熊时，分级A距离下折越来越近，下折期权价值会更多反映在价格中。因此，当股市情绪由好转差时，各品种分级A隐含收益率利差会扩大，选择约定收益率更低的分级A更安全；当股市情绪由差转好时，各品种分级A隐含收益率利差会缩小，选择约定收益率更高的分级A更安全。

以上是两个分级A的长期投资价值，而短期因素也会使得不同分级A价格出现偏离，比如，折价套利会使得分级A价格上涨，隐含收益率低于其他品种；溢价套利会使得分级A价格下跌，隐含收益率高于其他品种；当分级B价格涨停时，配对转换价值会使得分级A价格下跌，隐含收益率高于其他品种；当分级B价格跌停时，配对转换价值会使得分级A价格上涨，隐含收益率低于其他品种。综合以上分析，在没有整体性机会时，我们可以选择隐含收益率较高、整体溢价率不高、分级B并未处在涨停状态的分级A进行配置。

最后，由于目前分级A市场容量不高，部分分级A存在流动性持续较低的现象，因此在挑选分级A时，需要选择成交量较高的品种。结合以上几点，我们认为目前性价比相对较高的为+4%品种，如150303创业股A、150289煤炭A级、150299银行股A、150343证券A基、150198食品A等。