11月中采与财新PMI点评：两种PMI继续背离 但显示经济增长依然偏弱

事件

11月中采制造业PMI为49.6，较10月的49.8小幅回落；11月中采非制造业商务活动指数为53.6，较10月的53.1小幅回升；11月财新制造业PMI为48.6，较10月的48.3小幅回升。

点评

11月中采制造业PMI从10月的49.8降至49.6，主要分项指数均有所回落，尤其是新订单指数降幅较大。11月财新制造业PMI小幅升至48.6，其中产出指数反弹较明显，新订单指数有所回落。由于11月中采制造业调查的大企业指数回升而中小企业下降，同时新出口订单指数也明显下降，所以样本因素也不能很好解释中采和财新差异。自从财新PMI不再公布初值后，与中采PMI产生了一定的背离。从微观数据反映情况来看，中采PMI更接近实体经济运行情况。其他的第三方PMI数据，比如民生PMI，11月份也是回落的。考虑中采制造业调查口径更完善，与统计局工业调查数据更匹配，我们建议重点关注中采制造业调查。

11月前两旬重点电厂耗煤量降幅显著收窄，这主要与去年同期APEC会议期间企业停产有关，耗煤量乃至发电量的环比改善幅度较弱，工业产出难有显著改善。当前房地产市场整体尚属稳定，不过随着购房需求逐步释放，未来商品房销售回落风险较大，房地产投资乃至工业产出仍有下行压力。与此同时，明年春节之后通胀可能快速回落，中枢可能逐步降至1％，这可能促使央行继续引导利率下行，明年基准利率小幅下调以及继续加大降准力度依然可期，回购利率中枢也可能降至1.5％以下，债券收益率下行空间将进一步打开。

从分项来看：

1、需求方面，中采制造业新订单指数从10月的50.3降至49.8，财新制造业新订单指数从10月的48降至47.8，中采和财新数据表现较为一致，内外需求低迷企业订单不足；中采制造业新出口订单指数从10月的47.4继续降至46.4，财新制造业新出口订单指数从10月的50.7升至51.6，中采和财新数据出现明显背离，这可能反映两个调查样本情况不同，当前全球经济总体疲软，即便部分企业出口改善也不改外贸整体弱势格局。

2、供给方面，中采制造业产出指数从10月的52.2降至51.9，订单不足导致企业生产意愿不强，并拖累企业原材料采购意愿，财新制造业PMI产出指数从10月的48.1升至50，可能反映部分外贸出口企业产出有所回升；中采制造业就业指数从10月的47.8降至47.6，中采非制造业就业指数从10月的49.6降至48.4，企业用工需求下降可能对城镇就业形成明显拖累，财新制造业就业指数从47.2升至47.4，不过也处于相对低位。

3、价格方面，中采制造业购进价格指数从10月的44.4降至41.1，财新制造业购进价格从10月的44.9降至43.3，出厂价格从10月的45降至43.5，中采和财新调查均显示主要原材料购进价格降幅显著扩大；分行业情况看，有色金属价格继续大幅下跌，黑色金属和油气化工价格继续回落，非金属制品价格重回跌势，预计11月PPI环比降幅扩大，PPI同比增速或降至-6％附近，工业品持续处于深度通缩之中。

4、库存方面，中采制造业原材料库存指数从10月的47.2降至47.1，产成品库存指数从10月的47.2降至46.7，财新制造业原材料库存指数从10月的48.6降至48.5，产成品库存指数从50.2降至49，中采和财新的库存数据表现一致；销售不畅及价格下跌导致企业盈利持续恶化，制造业企业普遍减少原材料库存并加速去化产成品库存以减轻现金流压力，工业品价格持续下跌还导致贸易商不敢囤货，这增加了整体库存去化难度，加大了工业产出下滑压力。

注

报告原文请见2015年12月1日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*陈健恒， 范阳阳:简评*两种PMI继续背离，但显示经济增长依然偏弱 | ——11月中采与财新PMI点评》。