白云转债申购价值分析：建议参与网下申购 抢权配售需注意风险

事件:白云转债(110035.SH)将于2月26日发行,发行规模35亿元。原股东优先配售代码“704004”(“白云配债”);网下配售下限2000万元,上限28亿元,定金比例30%。网上发行申购代码为“733004”(“白云发债”)。

条款评价:债底92.61元,平价100.85元,摊薄幅度偏高。白云转债按照中债2016年2月22日5年期AAA企业债估值3.3079%计算的纯债价值为92.61元,面值对应的YTM为1.72%。若上市价格超过108.80元,对应负的到期收益率水平。A股股本摊薄幅度23.63%。发行规模35亿元,假定以12.88元的初始转股价全部转股,对公司A股总股本的摊薄幅度约23.63%。

初始平价100.85元。最后两个计息年度开始回售。

上市初期价格分析:正股面临较重产能瓶颈,上市初期价格预估在120至125元之间。白云机场是国家重点支持的三大中枢机场之一,近几年来面临比较大的产能瓶颈,此次转债募集资金也为投入新建二号航站楼航站区项目。航站区工程建设期为五年,将于2018年竣工完成,提高公司产能,但未来也面临着新航站楼投入使用后的大额折旧。时刻拍卖作为时刻市场化的关键一步,白云机场未来可能会参与到时刻拍卖的收益分配中,潜在的利好。

虽然公司正股缺乏明显的题材,业绩也难有超预期的地方,但作为转债中交运行业的新标的,仍有一定行业配置需求。上市定位方面,从规模和弹性考虑,可以参考广汽转债,我们预计上市初期价格120-125之间。

中签率分析:大股东承诺认购14亿元,市场资金充裕,预估中签率为0.14%左右。公司控股股东广东省机场管理集团有限公司承诺认购14亿元可转债,十大股东中的证金等机构通常不参与配售,剩余股东我们假设一半参与配售,则原股东配售约为21亿元,占比60%。原股东配售后剩余的40%可供市场申购。考虑近期市场资金充裕,申购资金仍将比较积极,参考近期发行的转债实际申购资金情况,我们预计将有3000亿元的实际资金申购,考虑杠杆后名义申购资金在1万亿元左右。对应名义中签率0.14%。

抢权配售:120元的价格对应的枪权收益达到3.8%,注意除权日后股价调整的风险。白云转债属于较小市值发行较大规模的转债(转债发行35亿元,对应公司149亿元的市值)具有一定的枪权配售价值。按照预估120元上市价格和每股3.043元的配售计算,抢权配售期间收益可以达到3.8%。但近期的抢权配售案例(如国贸转债)均因为股价在股权登记日之后大幅下跌而使得抢权配售产生亏损,所以提醒投资者抢权需密切注意除权日之后股价波动的风险。

总结:按照0.14%的中签率和121的上市价格计算的网下申购6日年化收益率为5.962%,建议参与网下申购。抢权配售虽有一定收益但需关注股价波动风险。