浮息债：定存浮息与固息利差所隐含的降息空间下降

上周前半周资金面延续前一周紧张局面，之后随着转债申购资金的解冻，资金面整体较为宽松，主要回购利率均有所下行，而14天品种由于跨季末和清明假期，小幅上行。具体来看，隔夜回购下行6bp收2.02%，7D回购利率下行7bp收2.45%，14天回购利率上行1bp；SHIBOR隔夜和7天利率与上周持平，14天利率上行8bp，shibor3月利率持平于2.80%。一级市场方面，配置需求有所弱化，10年期国开债招标中标利率明显高于市场预期，带动二级市场收益率出现上行，地方债发行利率平均高下限20bp左右。

二级市场方面，市场情绪偏谨慎，需求主要集中在中短端品种上，长端招标结果高于市场预期，使得中短期收益率有所下行，长端上行，曲线呈陡峭变化。其中3年期国债收益率下行3bp至2.31%，5年国债收益率下行4bp至2.52%，10年国债收益率上行1bp至2.83%，10年国开债收益率上行6bp至3.23%。

浮息债方面，上周政策性银行一年定存浮息债基准利率没有发生变化，点差收益率短端小幅下行，长端上行幅度较大，一年定存浮息债到期收益率（基准利率+点差）变动情况与固息债同期限基本一致，其中1年期下降1bp至2.70%，7年期下降2bp至3.96%，10年期上行6bp至3.92%。Shibor浮息债基准利率3月shibor5日均值基本保持不变，点差收益率整体上行，其中1年期shibor浮息债到期收益率上行6bp至2.61%，10期年上行7bp至3.53%。成交方面，shibor浮息债活跃度要明显高于一年定存浮息债。

我们在前面说过一年定存浮息债收益率与固息债收益率的利差可以用来反映市场预期未来降息的空间，可以看到从上上周开始，两者之间的利差出现了明显的下行，从50bp下降至34bp，市场预期未来降息的次数已不到2次。这可能跟之前有关媒体报道央行下调了各期限MLF利率，但最后询而未发，市场对央行未来放松空间预期下降。其实16年以来，受人民币贬值压力，物价过快上涨，金融去杠杆，房价上涨等因素制约，央行的货币政策不会像15年那样宽松，特别是近期通货膨胀预期的持续升温。我们认为目前处于降息周期末期，16年降息的次数不会太多，我们更倾向于不降息或最多降息一次，因此投资者可继续关注定存浮息债的相对价值。

对于shibor浮息债而言，其基准利率是shibor3月5日均值，相对于1年定存利率更加市场化，波动性也相对较大。目前1年期shibor政策性银行浮息债与1年固息债收益率的利差在25bp左右，较之前增加了10bp左右，表明市场对于未来流动性依旧比较乐观的预期，实际上今年以来，资金面几乎每个月都会出现较为明显的波动，主要还是流动性缺口一直存在，且目前shibor3M利率相对处于历史低位，我们认为shibor3M继续大幅下行的可能性不大，shibor3M浮息债价值相对存在低估。