信用风险事件频发致信用债发行量回落 中钢债务重组方案涉半数债转股

宏观数据：据国家统计局数据，3月份全国CPI同比上涨2.3%，涨幅与上月持平；PPI同比下降4.3%，降幅较上月收窄0.6个百分点，延续去年12月以来的收窄态势，环比自2013年12月以来首次由负转正。从原因来看，CPI同比上涨仍主要由鲜菜、猪肉价格攀升所带动，PPI数据的改善则主要受近期大宗商品价格、原材料类价格回升以及生产需求扩大等因素的影响。随着天气转暖，蔬菜的供应量将增加，预计鲜菜价格对CPI的推升作用将逐渐消退，但从大中城市猪粮比价、生猪存栏状况来看，未来猪肉价格仍是影响CPI的关键所在。另外，CPI与PPI剪刀差进一步收窄，企业的盈利空间有所改善，工业企业盈利能力有望进一步提升。

资金环境：上周央行通过逆回购操作向市场投放资金1200亿元，而到期规模高达3950亿元，最终公开市场净回笼2750亿元，结束了此前连续三周的资金净投放。跨过季末时点后，季节性扰动带来的市场流动性压力逐渐消退，月内回购利率全面回落。据央行数据，继2月外汇储备降幅明显收窄后，3月外汇储备余额又增加约103亿元，为近4个月来首次回升。数据显示近期资本外流压力有所缓解，这为央行货币政策提供了一定操作空间。为缓解债券市场的供给压力以及配合财政政策的实施，不排除央行通过降准来补充长期流动性。但考虑到宏观经济基本面有企稳迹象，短期内央行降息的概率仍比较小。

一级市场：上周信用债一级市场发行量回落，主要信用品种发行总规模仅562亿元，较前一周下降约50%。各主要券种发行规模均有不同程度的下降，其中短期融资券发行量降幅较小，而公司债、企业债和中期票据发行量大幅缩水，降幅均超过40%。上周一级市场的发行遇冷或与近期信用风险事件集中爆发有很大关系，所涉及企业不仅包括民营企业国裕物流，还包括央企子公司华昱能源、中铁物资以及大型国企东北特钢。信用风险的持续发酵引发了投资者的负面情绪，部分债券被取消发行。另外从融资成本来看，煤炭、钢铁以及房地产行业的企业发行利率相对较高，推升AAA等级短券以及5年期AAA等级中票、5年期AAA等级公司债平均发行利率。总体上看，各主要券种平均发行利率在2.80%至5.40%区间内不等。

二级市场：上周现券交易平稳，日均交易规模为4709.64亿元。收益率方面，国债收益率全面上行，除5年期和7年期小幅上行外，其余期限收益率均上行；信用债收益率普遍上行，其中5年以上期限收益率上行趋势更为明显。受此影响，上周AAA等级债券信用利差除5年期和7年期小幅扩大，其余期限信用利差明显收窄。等级间利差方面，5年及以下期限品种中，AAA与AA+、AA+与AA等级间利差小幅波动，而AA-与更高等级间利差则普遍收窄。

后市走势：短期内利率债收益率仍存在上行调整压力。这种调整压力也会逐渐向信用债传导，加之年初以来信用违约事件日益增多，或将对信用债一二级市场形成一定冲击。总体而言，短期内债券市场面临一定的调整压力，未来一段时间市场收益率或易上难下。

热点关注：据媒体消息，近日中钢集团债务重组方案已经上报待批，其中债转股比例约占一半。自去年10月开始中钢集团的子公司中钢股份发行的“10中钢债”多次延长回售期限，已构成实质性违约。多数违约的央企此前均通过外部资金支持或破产重整方式解决债务偿还问题。若本次债务重组方案正式获批，债转股将成为化解企业债务风险的新途径。一方面，债转股可以让企业释放更多资金支持生产经营，另一方面，待企业经营改善后债权人也可通过股票分红或股票增值转让的方式收回资金。但从银行等债权人防控风险的角度来看，债转股或为其带来道德风险以及资金的期限错配风险，其具体操作对象或限定在行业内有发展潜力的大型企业或上市公司。