农银汇理黄晓鹏：甄别债券信用风险

近年来，中国债券市场取得快速发展。数据显示，截至8月末，中国债券市场体量已超过81万亿元(人民币，下同)，全球排名第三，中国绿色债券规模达4953亿元，位居全球第一。与此同时，随着中国金融市场改革开放的步伐加大，越来越多的境外投资者参与中国的债券市场。截至8月末，共有1147家境外机构进入银行间债券市场，持债规模达到1.75万亿元，占债券总量的2.4%。

二季度以来，债市表现不俗，10年期国债收益率下行15bps，10年国开债收益率下行33bps。农银汇理日日鑫货币基金黄晓鹏告诉记者，从基本面看，企业盈利反转，中国经济步入晚周期，经济下行已逐步确认。同时二季度以来避险情绪逐渐升温，催化了债市收益率的一路下行。从资金面来看，央行在4月中旬定向降准，释放约4000亿元流动性，资金面尽管受缴税、月末等时点性扰动，但二季度整体趋于宽松。资金面虽未到大水漫灌的程度，但流动性改善无虞。

6月24日，央行再次宣布自7月5日起定向降准0.5个百分点，释放资金主要用于支持市场化“债转股”和小微企业贷款。黄晓鹏表示，二季度以来的第二次降准如期而至，与4月份替换MLF的定向降准不同，此次降准的政策目的性和指向性非常明显，目标在于推动结构性去杠杆和经济结构调整，缓解小微企业融资难融资贵的问题，也是对近期来频繁爆出的信用风险事件的边际缓释。

下半年来看，她指出，经济的波动风险主要来自两方面，对内则来自于企业特别是中小民营企业融资环境的恶化。在经济下行的过程中，信用风险加大是必然情况，但市场对信用风险恐慌的蔓延也会造成错杀，连累原本可通过持续融资维持正常经营的企业。从这样的投资环境下，既要控制风险，又要防止错杀，信用研究就显得尤为重要。如何甄别信用风险，挑选性价比高的信用债券，在下半年的债券投资中将越来越重要。说了一年的金融去杠杆，

之前央行相关措辞出现了一些细微的变化，最新的说法是稳杠杆，其实18年年度从金融去杠杆上升为宏观去杠杆，所谓宏观去杠杆就是整个债务占比要持续回落，但是在这个过程中，又要出台资管新规鼓励大家打破刚兑，在中国很多企业都是靠外部融资滚动才能维持经营，鼓励大家打破刚兑会出现什么新的问题呢？

对于投资人，中国债券市场目前还是有很强的刚兑文化，所以各个机构对持仓债券的违约还是零容忍的。现在的信用违约潮还只是局限于民企，后面的话，因为15年下半年公司债有个大扩容，到现在面临三年回售到期的问题，接下来到期量会很大，我把这个情况定义为对15-16年公司债扩容的清算。

因为机构对违约是几乎零容忍的，那么现在市场有这样一种暂时无法被证伪的预期，信用债到期的时候负债端没有出现收缩的话，那么再融资的需求就会全部变成买利率债和高评级信用债。信用债的问题目前还是很大，特别是AAA以下的，至少也要等信用利差出现大幅走扩以后，一些性价比高的债或将出现。