年内资金面将稳中偏紧

近日,受月底“冲时点”因素影响,机构紧缩预期再起,市场利率大幅度上扬。从银行间市场资金供求状况、机构预期和宏观调控方向看,我们预计,在年内剩余时间里银行间市场资金面将稳中趋紧,资金利率总体上将上升,预计具有标杆作用的7天回购利率将升至平均3.5%以上的水平。
6月后资金注入量逐步缩减
银行间市场是一个巨大“资金池”。向资金池里面注入资金的主要渠道有外汇资金流入、公开市场到期资金和新增贷款创造的存款。从资金池里面抽走资金的主要因素是法定存款准备金、公开市场操作、财政存款变动和商业银行超额备付变动。银行间市场资金面松紧状况主要由上述变量决定。
从外汇资金中的贸易顺差、FDI和国际短期资本(即所谓的热钱)看,4月份开始,贸易顺差将逐步回升,预计今年全年仍可高达1400亿美元,继续成为外汇资金流入的一个主要因素。FDI一直较为稳定,预计通过直接投资渠道流入的资金约为1200亿美元。国际热钱流入境内是一个重大因素,前4个月热钱流入规模约为1959亿美元,月均高达490亿美元。由于美国仍未表示要马上退出低利率政策,因而,国际资本继续流入境内动力将保持年初以来的强劲态势。综合贸易顺差、FDI和热钱因素,预计未来月均流入境内的国际资本将保持在300亿美元至400亿美元之间的水平,约合2000亿元至2600亿元人民币的水平。
从公开市场到期资金量看,6月份公开市场资金到期量高达6010亿元,为今年的第二个到期资金量较大的月份。但随后的7月份至11月份,到期资金量逐步缩减。据此判断,经过6月份后,资金面呈现紧缩的趋势较为明显。
贷款派生存款对银行间市场流动性影响不大,平均每个月注入银行间市场的流动性约为300亿元左右。
综合以上三个方面情况,注入银行间市场“资金池”的资金6月份将高达9000亿元,但7月至12月下降至月均约4000亿元,偏紧趋势较为明显。
紧缩政策料将持续
从抽走“资金池”的资金的动因看,商业银行的超额备付水平目前处于历史低位,已基本上没有下降空间。根据商业银行资产负债管理的经验,超额备付率最好保持在1.5%至3%的水平,而今年一季度末商业银行超额备付率在最低水平1.5%左右徘徊。超额备付率与机构预期息息相关。在持续的紧缩调控和难以吸收存款的金融环境中,为避免支付危机,商业银行将逐步提高超额备付水平,初步估计将提高至2%以上的水平,由此,按照4月末人民币存款余额75.62万亿元计算,银行间市场“资金池”将被抽走约3781亿元至1.1万亿元资金。
此外,中央财政存款也是抽走资金的重大因素,因为财政存款存放在央行。我国财政存款具有季节性特征,由于年底因素和春节后项目开工因素,每年的12月份和3月份财政存款将出现大幅下降,但从4月-5月开始,由于税收因素,财政存款将持续增加,月均规模在1000亿元至4000亿元不等。也就是说,从5月份开始,财政存款增长将持续抽走银行间市场的资金。
最后看央行的法定准备金率和公开市场操作。当前央行面临两个“压力”:一个是通货膨胀居高不下,一个是国际热钱持续流入。我们预计年内央行还有提高约4次法定准备金率的可能性,将从银行间市场抽走约1.5万亿的资金,以对冲热钱流入。除了法定准备金率,央行将继续使用央票和正回购协议回收公开市场到期资金,特别是,央行已经推出3年期央票,深度冻结资金的能力进一步增强。年内余下的6月至12月,除了6月份到期资金量较大外,其余月份到期资金量比较适中,月均2500亿元,央行的公开市场操作完全可以对冲到期的资金量,而且3年期央票还可以协助法定准备金工具大规模冻结资金。
由此,结合“资金池”供求对比看,短期内的6月份资金注入量仍较多,但6月份过后资金注入量大减,抽走资金主要看央行的准备金率和公开市场操作。考虑到通货膨胀严峻形势,我们预计抽走资金的紧缩政策将持续。而且,市场机构紧缩预期也在聚集,主要源于存贷比控制和“脱媒化”加剧存款竞争,另外商业银行补充资本金的融资计划也将刺激紧缩预期。