投资策略：国债长券应有远虑

在8月份的经济各项主要指标中,只有物价的回落令债市投资者稍感安慰。但一项权威预测表明,今年的全球谷物供需将再次面临缺口,中国的谷物库存仍将继续大幅耗减,粮食价格的稳定依然面临较大挑战。

　　另一方面,升值预期难言弱化。美国9月份的就业增加人数出现多年未见之负值,加之累积涨幅惊人而摇摇欲坠的房价、居高不下的油价、对中国贸易逆差7月份再创纪录等都表明,美国施加给人民币的压力不太可能缓解。笔者以为,对美元的升值仅仅是开始。债市资金的宽裕局面由此难以改观。

　　长债收益率过低的局面难以为继。中国与世界前三大经济体之长期国债收益率的联动性之高无疑令人印象深刻,但定价水平差距之大,亦令人瞠目。美、德、日等国的多年历史表明,其10年期国债收益率与其GDP名义增幅的10年期均值基本契合。中国的情形则相去甚远,收益率低于GDP均值水平的极值高达15个百分点,最低值仍达6个百分点。目前的情形是,收益率低于当期水平接近12个百分点。

　　金融市场发展的滞后导致投资工具匮乏,社会资金主要集中于银行系统而银行资金运用渠道极为狭窄,由此导致的供求失衡(类似于美国上世纪80年代之前的情形),以及GDP增长的低质量和虚报水分,或许是导致中国国债收益率相对GDP增幅水平过低的主要原因。但随着利率市场化进程的日渐加快、直接融资工具创新的层出不穷、银行投资范围的日益扩大,收益率过低的局面将难以为继。

　　第四季度的债市将大致呈现盘整格局。笔者的短期预测模型显示,第四季度的5年期国债收益率有可能大体持平。情景分析的结果表明,5年期券的"性价比"很有吸引力。特别是5-7年期的非跨市场券种,其"性价比"依然有更高的吸引力。

　　由于5年期国债收益率的急速下降,5年期的企债息差明显扩大；但10年期企债息差依然维持在历史低位。显然,5年期企债相对10年期企债更有吸引力。