债市波动加大 组合交易优势凸现

------买断式回购与远期交易的组合对冲策略与实证

　　在当前市场心态摇摆不定,多头空头各有阵营的背景下,运用买断式回购和债券远期交易相结合的对冲交易策略,往往可以寻找到交易对手,因此能够更好地控制风险,博取市场的超额投资收益。

　　空头对冲策略------由于买断式回购的逆回购方,在回购期内对标的债券拥有所有权,因此可以将回购方质押的债券在市场上卖出,以期在回购交易到期前以更低价格买入归还给回购方,赚取其中的差价,这实际上为逆回购方提供了一个融券卖空的机会。

　　具体而言,在预期债券价格下跌时,空头可作为逆回购方参与买断式回购,在回购期内抛售质押券,在债券下跌时买入补回进行套利操作,进一步地,可以利用再回购进行循环卖空操作,实现投融资额度的杠杆放大效应,获得数倍放大的回购收益和博取较高的债券价差收益。此时,配合远期交易操作,则可以有效控制风险。

　　多头对冲策略------多头往往是认为未来债券的价格会上涨,因此借助回购市场进行融资,放大交易的收益。多头的风险在于未来债券价格下跌导致投资损失,因此他可以在债券远期中持有空头头寸,对冲其债券回购中融资继续买入债券的风险。

　　为了更清楚地说明买断式回购和债券远期交易相结合地对冲交易策略,我们根据当前银行间回购市场的价格,在假定的操作方式下,通过买断式回购和债券远期交易相结合,模拟出逆回购方投资者的损益情况(正回购方的损益在于扣除了回购费用后的融资再买券的买卖差价)。

　　当前:银行间回购市场7天回购利率为1.1048%,设定投资者进行7天的买断式回购交易,标的债券为04国债05,考虑到手续费,期初的条件如表1所示。

　　如表2所示,在标的债券下跌的情况下,买断式回购交易到期时,正回购方的净损失为回购利息加上回购手续费；逆回购方如果在7天回购期间以成本价卖出了抵押券,并在回购到期前以下跌了1元的债券价格再买入抵押券,则期初券面金额100万元的投资,收益为9856.48元。相反,如果标的债券在到期时上涨了1元,正回购方的净损失仍为回购利息加上回购手续费；而逆回购方的损失则为-10143.72元。

　　对冲交易策略的目的就是对冲交易中可能存在的风险,在算出标的债券上涨情况下,以及逆回购方的损益后,逆回购方即可做一笔反方向的远期交易。即:逆回购投资者在进行买断式回购的同时,与市场的空头投资者约定一笔远期交易,在7日后以98.28元的价格买入标的债券04国债05。若到期时标的债券的价格未能如逆回购投资者在期初预期的下跌,则可通过远期交易的约定买入债券。远期交易需支付一笔交易费用,即远期交易的成本。因此,逆回购方通过一笔远期交易锁定了标的债券上涨的风险。

(联合证券)