每日交易策略：收益率曲线越来越扁

昨天债券市场继续上涨,市场持续着购买热情。银行间市场中买盘仍然相当积极,卖盘一出很快就能找到买方。现在对于卖方而言,这个市场流动性很好,对于买方而言,市场的流动性就显得较差了,可是目前的市场恰恰是买盘众多,各机构被资金逼得不断买债,买不到好筹码的机构等于仍面临严峻的市场流动性问题。交易所市场方面,国债指数上涨较多,长期、超长期国债表现突出,10年国债收益率跌破3.0%后再次迅速下降,到达2.95%水平,2.95%已经接近2002年、2003年债市高位时期的水平,看来在经历连番上涨以及收益率曲线迅速扁平化后,长期债券收益率也已贴近历史低位。然而,处处充沛的资金,不断涌现的买盘都可能继续推高债券价格,市场普遍预期春节后会再次出现上涨行情。尽管大家都清楚,现在收益率基本是历史最低水平,而经济增长并不像想象那般明显放慢。

　　市场运行到历史性的收益率低位后,机构投资逐渐向承担更多市场风险和信用风险转化,短期融资券成为各机构普遍关注热点。前段时间,由于一级市场发行价大幅升高及年底部分机构无法持有因素,短期融资券二级市场交易收益率高位运行,1年期A-1+的短期融资券曾达到2.90%。不过,进入1月份后其收益率迅速下滑,最好品种如1年铁道CP收益率已下降到2.35%以内,即便A1评级的1年短期融资券收益率也回到2.85%水平。

　　那么,短期融资券收益率水平会向何处运行呢?笔者认为,对于超大型国企而言,其短期融资券信用等级基本就是主权级,收益率完全可以接近央行票据,只是由于投资短期融资券要100%的风险资产占用,市场需求不如央行票据强烈,这些短期融资券因供需原因收益率应高于央行票据10--30基点。对于A-1+短期融资券,其违约概率相对较低,假设按0.5%的违约概率,40%的回收率,则由多个A-1+名字构成的组合信用利差仅需央票上浮20基点,再追加因供需造成的溢价,普通A-1+短期融资券收益率大致在央行票据上浮30--60基点。对于A-1短期融资券,假设按1%的违约概率,40%的回收率,则由多个A-1名字构成的组合信用利差需央票利率上浮40基点,再追加因供需造成的溢价,普通A-1短期融资券收益率大致在央行票据上浮50--80基点。目前1年期央行票据收益率1.85%,按照这个估算方法,1年铁道CP收益率仍可能有下降空间,而1年A-1短期融资券收益率也可能存在一定下降空间。