低利率政策难阻“热钱”流入脚步

去年12月和今年1月外汇占款连续两次大幅上升，有相当数额的热钱隐匿其中，近期热钱流入似乎显出复苏迹象。分析人士指出，升值预期下，热钱未必会因为区区3%的中美利差而退却。因为相比债券市场，股票和房地产市场更有可能成为热钱的“安乐窝”。

　　热钱“蠢蠢而动”　　

　　2005年12月和2006年1月，外汇占款分别达到71000亿元和74000亿元，单月增量均接近3000亿元，为2005年以来的最高水平。去年外汇占款虽然增长较快，但一直保持在1000亿元到2000亿元左右，而这两个月的数据异常高，不能不引起关注。

　　外汇占款与外汇储备的相关性相当高。而外汇储备的增量一般可分为三个来源，分别是贸易顺差、外商直接投资（FDI）和热钱流入。近两个月外汇占款异常的增量有至少1/3是来自贸易顺差。

　　两个月来，贸易顺差额分别达到了110亿和95亿美元，而2005年月平均贸易顺差为85亿美元，近两个月贸易顺差显然处于较高的水平。另外，这两月的FDI约为72亿和46亿美元，据此可以估算出，近两个月的热钱流入约为64亿和33亿美元。

　　单独看这两个数字并不是很大，可是结合去年全年的情况看，近两个月热钱反弹迹象十分明显。自从去年7月汇改后，热钱本已出现撤退迹象，月流入降至50亿美元以下，10月、11月热钱甚至出现两年未曾出现的净流出。但从12月和1月的数据看，热钱显然有所抬头。在汇改4个月后，热钱终于“耐不住了”，再次出动。

　　热钱可能对低利率“免疫”　　

　　自从汇改开始，为狙击热钱，央行有意维持宽货币格局，货币市场利率持续低企。然而，中国银行资金交易中心的董德志指出，应该警惕日本走的低利率之路。

　　“广场协议”后，日元踏上了历时10年之久的升值之路。一方面为了缓解升值对经济的负面影响，另一方面也是为了阻挡投机日元升值的热钱流入，日本从上世纪80年代开始实行低利率政策，一直持续至今。在1985年之后的几年里，日本也像现在的中国一样，把美日之间的利差长期维持在3%以上。然而，在日元升值的吸引下，仍有大量热钱进入，最终导致了日本房地产市场和股票市场的泡沫。

　　这样看来，低利率政策阻挡热钱流入的“功效”并不显著。在去年12月、今年1月期间，美国仍持续加息步伐，中美利差也一直在3%以上。而且可以预见到，美联储还将加息至少一到两次，联邦基金利率升至5%的希望很大。在如此明显的利差优势下，热钱流入却出现反弹。可见，热钱并不怕低利率。

　　热钱瞄准股市和地产　　

　　造成热钱对低利率“免疫”的原因十分简单，低利率政策仅在货币市场或者说债券市场上生效。在股票和房地产市场上却是另一套生存法则，而这两个市场偏偏是热钱最热衷的地方。

　　利率低企既不能阻挡股票市场连续出现涨停板，也不能影响房地产市场投资者的暴利。随着消费启动，目前内地的房地产市场蕴含着巨大潜力、低迷的股票市场明显被低估，许多国外研究机构对此达成共识。比起债券市场微小的波动来说，从股票和房地产中赚钱明显快多了，再加上还有人民币升值的保护，收益率绝对不止3%。面对这“一本万利”的买卖，热钱自然千方百计钻进中国股票和房地产市场。

　　就像荷银债券基金经理指出，“中国债券只符合基本面看好一项条件，债券价格明显偏高”。尽管去年债市牛市贯穿全年，但外资机构似乎不太看好中国债券市场。去年外资银行债券托管量增加仅9。32亿元，而2004年这一数据为76。13亿元。近两个月托管量仅分别增加28。52亿元、41。07亿元。

　　热钱来到中国市场就是为了投机，而股票和房地产市场才是投机资金的理想去处。既然债券市场留不住热钱，那么利率再低也是枉然。近两个月热钱的反弹力度之大应引起警惕，继续执行低利率能否有效狙击热钱，令人怀疑。