资金回笼期限趋短意味深长

本周以来，央行在公开市场维持了前几周的资金回笼力度，但1年期票据的发行规模明显减少，公开市场的操作工具更多地集中于3月期央票和7天正回购。业内认为，资金回笼期限趋短除了有避免明年1季度央票集中到期的原因外；也暗含了央行预防“热钱”进出带来的资金波动因素；同时也反映了央行对短期利率的预期。

　　资金回笼期限明显趋短　　

　　本周二，央行发行600亿元1年期票据，同时进行950亿元7天期正回购操作。央行1年期票据发行创下今年以来次低水平，同时7天期正回购操作创下今年以来次高纪录。昨日央行再次发布公告，将于今日发行3月期央票700亿；即使不考虑央行今日将要进行的正回购操作，央行本周的资金净回笼量也在300亿以上，而资金的平均回笼期限却降低到不足4个月。

　　春节过后，央行一直侧重于用短期公开市场工具来回笼资金。从近四周的操作情况看，1年期央票的发行量逐步减少，而7天正回购操作量却逐步增加。在单周3月期央票发行量基本稳定在700-750亿水平的情况下，近4周1年央票发行量分别为1200亿、1300亿、900亿和600亿，而7天正回购操作量分别为440亿、700亿、850亿、950亿。这反映出央行更加注重对于短期流动性的调节。

　　增加短期回笼量意味深长　　

　　中信证券的杨辉认为，由于央行春节前净投放了3000多亿的资金，使的银行间的流动性异常宽裕。春节之后，央行加大了资金回笼力度，其主要目的是熨平春节前后短期内的流动性波动，同时也在实现央行回笼资金的目的。央行减少1年期票据发行数量主要背景是节后已连续三周实施天量操作，累计净回笼货币约4000亿元，其中1年期票据发行数量达3400亿元，由于大量回笼已初步达到节后回收流动性的操作目标，同时也为避免明年第1季度到期资金过份集中，因此1年期票据发行出现适度减量。

　　南京商行的黄艳红认为，结合近期美国再度施压人民币升值，在此背景下，央行增加短期回笼操作量意味深长。新年来人民币升值步伐明显加快，对于年内人民币汇率的判断，国泰君安证券研究所的孙建平认为，年内人民币汇率存在两个趋势，一是“年内升值到8左右将开始以8为均衡点上下波动”，二是“人民币兑美元每日波幅有望将从0.3%扩大到1-1.5%左右”。从近期的政策动向看，人民币对美元的波动幅度有望在近期放大。货币掉期业务和美元做市商制度已于去年在银行间市场展开，中美两国的基准利差目前以扩大到3%，所有这些对热钱投机人民币升值都有一定的缓冲作用；而昨日外管局官员关于加快实现人民币资本项目可自由兑换的表态，意味着人民币将很快结束目前的单边小幅上扬格局；人民币汇率上下波动将综合反映央行、做市商、外汇指定银行、企业和居民的预期。而人民币兑美元汇率一旦实现上下波动则意味着“热钱”的过度涌入将噶然而止。这种变化对短期资金面的冲击是不言而喻的，所以央行近期不断缩短资金回笼期限，或许暗含着为“热钱”进出而造成的资金剧烈波动的未雨绸缪。

　　近期利率动向折射央行预期　　

　　在央行的持续大力回笼资金作用下，上周银行间市场7天回购利率已开始反弹，上周末以来平均每天上行3个基点左右，目前已抬升到1.35%左右。而在货币一级市场，7天正回购利率从1.55%一路下滑到本周二的1.45%，但仍比二级市场的利率水平要高；而在去年绝大多数时间的央行公开市场操作中，一级市场的7天正回购利率都比二级市场低得多。另外，在回购利率走低的牵动下，1年期央票的发行利率也出现了近2个基点的下降，为1.9358%。

　　市场普遍认为，中美利率的拉大这为我国货币市场利率的上行提供了空间；至于上行到何种程度，要视市场供求而定，但肯定不会跟随美国平行上移50个基点。目前货币市场的低利率和较高贷款利率形成鲜明对比；随着利率市场化进程的推进，实体经济对于货币市场利率的影响终将显现。央行通过公开市场操作实际上对市场传递出目前短期利率的一个指导价格，而前期过低的货币市场利率又对该指导价起到一定的下拉作用；由于两者之间套利空间存在，使得两者存在逐步靠近的趋势。

　　业内人士认为，在新增外汇占款仍须持续对冲以及往期对冲操作的集中到期压力不断累积的双重制约下，货币利率仍难明显转折上升。但将短期利率提升到商业银行的资金成本以上应该是央行近期的主要目标，初步预计1季度内银行间市场7天回购利率将维持在1.40%左右，而1年期票据利率可能维持在1.90%左右。