债市将在横盘震荡中寻求方向

物价回落缓解紧缩压力，而金融运行仍显过热

　　上周末，国家统计局相继公布了4月份物价变动数据，尽管4月份消费物价指数（CPI）有所回升，但仍未摆脱物价低位运行的特征，而生产资料出厂价格（PPI）出现加速回落。业内人士认为，与GDP和投资的趋热相反，上下游价格均处于低位运行，缓解了央行收紧流动性的压力；但投资者的谨慎心态仍难消除，债券市场更有可能在横盘整理中寻求方向。

　　从上周国家统计局公布的数据看，居民消费价格总水平比去年同月上涨1.2%。1-4月份累计，居民消费价格总水平比去年同期上涨1.2%；而工业品出厂价格仅比去年同月上涨1.9%，在上月增幅2.5%的基础上进一步下行。国信证券的宏观分析人士认为，4月份，居民消费价格总水平比去年同月上涨1.2%，涨幅较上月上涨0.4%。CPI似乎有回升态势，但仔细分析CPI各部分变动情况，发现其中食品价格上涨是最重要的原因，在八大类价格中，食品价格权重最大，食品价格的回升对CPI影响作用巨大；食品价格的组成部分中，鲜菜价格涨幅较大，达到15.6%，粮食价格也有所回升。食品价格去年二至四月的同比数据大幅走低，由于基数较低的缘故，4月食品价格上涨幅度比3月份有所回升。扣除这一因素，CPI仍然维持低位。

　　值得关注的是，在原材料价格涨幅继续反弹的情况下，PPI同比增幅继续温和回落。业内人士认为，其主要因素是能源价格下降；但上游价格的拉动作用趋弱将使得消费物价在短期内难以摆脱低位运行的态势。早在4月中旬，申银万国证券研究所的分析师李慧勇就认为，3月份的各项价格变动指标已经显示总供求形势正在发生逆转。尽管需求增长强于预期，但供给能力的增长可能更快，供大于求已经成为矛盾的主要方面。随着过剩的加剧，低物价可能向通货紧缩转变。因而李慧勇认为，物价形势的新变化将促使国家的调控重点从控制通货膨胀向预防通货紧缩转变。

　　但国信证券的分析人士认为，不应过分担心通缩，主要原因是2006年为“十一五”开端第一年，政策整体取向上主要是政府担心过分依赖外需增长之不可持续，故从“十一五”开始着力实行有助于促进内需增长之政策，这将有助于CPI的回升。此次央行上调贷款利率27个基点，却没有上调存款利率，说明了政府希望抑制经济过热苗头的同时也担心将抑制消费。因此不必过分担心货币政策的紧缩，在结构上，如对农村贷款的扩大，消费信贷可能之调整，将有助于抑制CPI涨幅下滑的趋势；其次，对冲巨额贸易顺差造成的人民币投放，人民币流动性暂难抑制，也将有助于价格指数的回升。

　　另外，一些基础产品价格、公用事业产品价格的压力没有被充分释放，这些新涨价因素将支撑CPI的回升。政府工作报告中宣称把今年的物价水平提高到3%，虽然与去年4%的预定水平有所下降，但目前的水平与之差距很大，政府应会选择逐步释放一些基础产品价格等压力，目前亦是较好的时机。平安证券的孙方红也认为，4月份CPI的提升在很大程度上受去年同期基数较低的影响；同样的低基数原因和服务类价格的上升趋势，将使下半年物价走势高于上半年。

　　业内人士认为，从已经公布的CPI、PPI等指标来看，对债市基本不构成明显的负面影响。但昨日央行公布的4月份金融运行数据并不让人轻松，货币供应量继续增长较快，人民币各项贷款增加较多，居民储蓄存款增速继续较高。中信证券的杨辉认为，4月份信贷增长是今年以来信贷增长趋势的延续，同时也是4月28日上调贷款利率之前的信息，应该反映在政策变动预期中，因此短期内不应对市场再度产生冲击。目前主要问题在于，如果一些数据再度明显偏高，则投资者对于未来政策变动的预期会更强烈，这会使投资信心受到冲击。

　　近期债券市场的表现也充分反映了这种心态，一方面市场普遍判断资金面较为宽裕，但是无论是央票利率、还是上周发行的金融债，中标利率都是在预期利率的上限或高于预期，表明投资心态的稳健。业内人士普遍认为，短期内债市缺乏大幅涨跌的动力，维持横向震荡走势或是近期债市运行主旋律。