等待央行的下一步动作！紧缩政策正在“迫近”债市

在周一出现大幅下挫之后，上证国债指数本周顽强地收出了一根周阳线。本周三央行对部分银行定向发行了１０００亿元央票，虽然受此影响，债市有所下跌，但对目前宽裕的流动性并没有带来实质性的打击，当日回购利率不升反降。但是，未来几个月ＣＰＩ的发弹幅度和信贷增速，依然受到债市的强烈关注，一旦增速居高不下，央行或许会采取更加猛烈的紧缩措施。债市已经感受到了紧缩政策"迫近"的脚步。

　　央行公布的４月份金融数据显示，１－４月新增贷款已超过全年计划的６０％，与之相对应的是固定资产投资的高增速，市场紧缩预期明显增强。但在央行贷款利率上调后，政策性风险已有所释放，短期内出台紧缩政策的可能性减小。

　　兴业银行的分析人士认为，央票利率目前已不能反映资金面的松紧，这主要是上调贷款利率后，市场心态仍然偏谨慎，出台后续紧缩性政策的预期较强，宁可忍受眼前的低利率来保全将来的流动性。另外，对央票发行利率影响较大的几大商业银行，为提高自身资产的收益率水平，也不愿意看到央票利率快速回落，因此，不排除这些大行为抬高央票利率而减少投标的可能性。而５、６月份央票平均每周都有７００－９００亿元到期以及持续的贸易顺差加大了基础货币的投放，形成了资金面短期内仍维持宽松状况。

　　纵观今年以来的债券市场行情，发展主线是先上涨然后震荡。年初，债券市场在经历去年四季度收益率曲线超过５０基点的调整后重新回暖，国债、短期融资券、企业债更是市场上涨的明星，其中国债、准主权短融、企业债收益率普遍下降４０基点左右，但上涨中也出现金融债与国债点差不断拉大的现象。总的来说，市场上涨是在对经济中性发展速度和流动性继续宽松的两个预期支撑下发展的。

　　但一季度过后经济基本面发生了变化，贷款的大量增长、ＧＤＰ高于１０％的反弹，都令市场受到震动。原本的温和预期被彻底打破，取而代之的是即将紧缩的预期。在这种预期的影响下，债券市场出现连绵下跌，债券市场神经全线紧张。然而出其不意的贷款加息又一次改变了市场的预期，突然的紧缩政策缓解了市场的紧绷神经，市场普遍感到短期内继续出台紧缩政策的可能性减小，下跌行情戛然而止，流动性也很快由全面告急变成供应充沛，市场几天内经历了由寒冷到回暖的大转变。

　　然而紧缩阴影仍旧笼罩着债市。由于贷款加息政策出台于４月底，５月份商业银行放贷情况、国民经济发展状况，都需到６月份才能知晓，这直接造成５月份当月市场方向性迷失，市场预期短期内难以达成共识。

　　"正如你们所知，数周前中国人民银行提升贷款利率２７个基点，这是一个明确的信号。"日前，央行货币政策委员会秘书处负责人明确指出，央行不会仅仅基于４月份货币供应数据就采取新的政策措施，因为任何政策的变动都不能太快。这位负责人并未否定央行将采取货币紧缩手段的后续政策。她表示，究竟采取何种手段还得取决于经济表现，特别是５、６月的表现。下一步央行采取何种政策将取决于未来的形势和发展状况。

　　央行近期的动作也支持了这一观点。对于央行４月２８日贷款升息的举措，市场总体上认为其不会构成对债券市场的直接压力。由于升息的幅度有限，特别是考虑到商业银行贷款利率上限已经放开的实际情况，此次升息的象征性或者说指导性意义大于其对贷款实际需求的抑制作用。尽管升息幅度有限，但是央行希望通过这一政策信号，提醒与告诫金融机构与企业主体注重投资风险，加强自我约束，从而主动适应宏观金融调控的需要。这说明中央银行已把利率调控作为近期货币政策工具的重点加以考虑。

　　另外，从央行近期政策调整的轨迹来看，应该说，央行还是比较看重中美利差对于维持我国汇率稳定所具有的重要意义。本周一，人民币对美元的中间价突破"８"，显示出央行目前更多的注意力放在了汇率上。

　　但央行的紧缩政策并没有停止下来，周三１０００亿定向央票的发行，被业界认为是继上调贷款利率的一项后续紧缩措施。因此，业界预见，若信贷和投资的数据依然居高不下的话，或许将会有更为严厉的紧缩政策的出台。