债市头部初显 面临回调风险

　　昨日债市继续呈现小幅整理之势，开盘111.53点，盘中债指小幅波动，最后平盘报收，全天成交2.2亿元，多空实力均等。从盘面看，长期券种走势分化，除010213券小幅上涨外其余都以回调为主，中期券种010301券、010511券表现抢眼，短期品种009704券老券反弹要求强烈。

　　本周债市打破连续上升态势，连续两日回调，盘中也并未再创出新高，我们认为短期内，债市的头部已经显现，近期债市有回调的风险。

　　消息面上，央行日前发布的金融稳定报告中揭示了一系列经济中存在的问题，意味着宏观调控将继续深入化。一是受到资本输入的压力，带来潜在通胀风险。央行指出全球经济失衡导致流动性过多、长期利率水平较低使得资源和资产价格长期上涨，并造成货币汇率波动加大，中国在世界大环境下，资源价格不合理，造成资源的不合理分配。资源分配不合理必然造成产业结构的矛盾，固定资产投资过快，行业发展不均，银行信贷风险增大，潜在危险升温。二是直接融资比例过低造成银行业负担过重，贷款增长趋势明显，使得银行承担的风险过大，未来系统性风险增加。从调控措施来看，央行的主要着力点一是强化利率、汇率市场化的改革，特别强调要对不同地区、不同行业分具体情况做出指导，这也合乎之前发改委提出要加大行政调控力度的说法。此外央行提出要加快存款保险制度建设的步伐，这对加快市场利率化，规避银行流动性风险都起着较好的作用。

　　我们判断第四季度调控将主要以降温为主，从宏观经济对债市的影响看，债市面临调整的可能性将更大。今年上半年，投资增速加快趋势明显，6月份达到35%的峰值，随后在央行采取一系列措施后有所回落，但与投资高增长对应的人民币信贷余额，却没有表现同步放缓的趋势，6、7、8信贷余额月同比增长分别为15.24%、16.3%、16.1%。从时间上看，央行准备金率和利率的调整分别在7月初和8月中，力度较大的行政调控措施基本是在6月份以后才出台的，也意味着，数据有不真实的一面，调控的效果不会立即得以显现。同时，发改委日前发布消息警告，粗放型经济增长方式尚未得到有效转变，焦炭、电石、铁合金三个业的企业数量和生产能力迅速扩大，出现盲目投资、低水平扩张的趋势，“如放任下去，将产生重大危害”。对此，发改委已经表示，四季度的宏观调控措施，将“不排除使用行政手段的可能”，因此我们认为第四季度调控会继续深入，未来央行将继续在总量上进行调控，手段采取提高存款准备金率、加大回笼力度均有可能，发改委对行业的引导、市场制度化的完善将更加重视。在此前提下，建议投资者缩短投资久期，合理规避风险。